东方时尚2020年半年报点评：Q2单季扭亏、扣非亏损收窄，下半年有望迎来改善

收入分拆：

（1）从招生人数来看，估计北京上半年招生5万多人、同比下降40%；

（2）分学校：2020H1本部/云南/石家庄/荆州/山东分校/航校收入分别为18530/2496//1008/725/351/828万元、分别同比增长-55%/-47%/-41%/-72%/2016%/37%，净利润分别为2831/-1024/790/-1035/-3631/-794万元、分别同比增长-79%/-37%/-137%/-355%/159%/37%（云南/石家庄/荆州/山东持股比例分别为61.43%/100%/60%/ 66.67%）。受疫情影响较严重地区主要是荆州和本部北京，山东分校及航校收入增长主要是由于为去年新增、基数低，石家庄已解决科三问题，昆明已解决价格战问题；目前湖北分校开业在即，重庆东方时尚处于建设中。此外，公司在2019年12月和2020年4月新增职业技能培训学校和检测站子公司。

2020H1毛利率同比下降23.75pct 至26.48%，销售/管理/研发/财务费用率6.48%/39.61%/2.38%/10.23%、同比提升 0.63/18.37/0.80/6.53pct。费用率上升主要由于收入大幅下降，其中销售费用率和研发费用率上升幅度较小，主要由于缩减上半年广告支出减少、研发项目后延从而研发支出减少，销售/管理/研发/财务费用分别同比下降48.96/14.06%/30.71%/-27.50%。归母净利率同比下降 11.34pct 至 8%，主要由非经常性损益贡献。

2020Q2毛利率同比下降9.81pct 至44.14%，销售/管理/研发/财务费用分别为5.63%/29.37%/1.02%/7.0%，同比提升-0.16/11.06/-0.35/4.57pct，除北京外各地疫情逐步缓和使Q2经营环比好转。

投资建议：

我们判断，公司上半年受疫情影响较大、特别是湖北地区，业绩整体承压；但我们也认为驾校需求只会延迟、不会消失，一旦疫情结束复苏弹性有望高于其他行业；中长期关注：

（1）VR 有望带来成本下降；

（2）航校培训、山东、武汉子公司、检测站有望成为新的增长点，我们判断明年业绩弹性较大；

（3）目前部分地区陆续推出政策要求驾校必须有自有土地，有望加速行业整合，公司也是疫情后第一家全面复训且能提供全部考试的驾校。维持20/21/22年EPS 至0.17/0.34/0.39元，考虑疫情结束后的业绩弹性，维持“增持”评级，公司二期员工持股计划成本17.24元、大宗协议转让价18.23元提供相对安全边际。

风险提示因疫情造成经营业绩下降的风险；计提商誉减值风险；未决诉讼风险；系统性风险。