聚飞光电大国雄芯.半导体深度报告（九）：背光封装龙头，MINI LED蓄势待发

背光龙头， 主营规模增速快

GGII 数据显示， 2019年中国 LED 封装产值达到 1130亿元，同比增长17.71%， 2012年以来 CAGR 16.12%。 公司营收由 2010年 2.88亿增长至2019年 25.06亿元，九年间 CAGR 27.19%。 2019年度背光 LED 器件占公司营收 76.54%， 公司 LED 背光封装生产量全球最大，中小尺寸销售额全球第二， 小尺寸背光中国市场占有率排名第一。 我们认为，公司未来业务中小尺寸稳步增长，中尺寸有望上量，大尺寸空间可期。

经营稳健，财务数据质量高

公司立足深圳、惠州、芜湖三大基地，积极拓展海外市场，切入国际巨头供应链， 近两年海外营收增速均保持 20%以上。 公司资产规模稳步增长，债务结构合理， 研发投入常年保持约 4%营收占比。 在产能利用率、产品良率、毛利率、净资产收益率、存货管理和偿债能力等方面长期处于同行业领先水平。

蓄势待发， MINI LED 爆发中受益

Mini LED 背光具有精细分区功能， 结合区域调光技术（Local Dimming）、量子点（QD）技术， 能够全面提升 LCD 显示画质，具有节能、轻薄、散热均匀、色域广、对比度高、使用寿命长等优点。苹果 iMac 和 iPad 导入 Mini LED 呼之欲出，首款应用 Mini LED 背光的产品或在今年第四季度上市。 Android 阵营亦加速推出 Mini LED 背光产品， Mini LED 有望进入大规模商用。 我们预计， 2021、 2022年全球 Mini LED 应用产值将分别达到 65亿元和 97.5亿元。 公司作为小尺寸背光龙头， 在 Mini LED布局较早， 有望充分受益 Mini LED 背光应用爆发。

未雨绸缪，横向开拓新增长

公司未雨绸缪，积极布局 LED 汽车照明和光学膜业务。 LEDinside 预测， 2020年国内车用 LED 产值将达到 92亿元。 与传统卤素灯、氙气灯相比， LED 车灯体积小、响应时间快、发光效率高、可靠性高。 公司产品于 2018年顺利通过国际汽车电子协会 AEC－Q102可靠性质量验证， 目前已进入众多车用模组厂供应链体系。 2016年以来，公司光学膜产销量保持较高增速。 光学膜在背光模组中具有重要地位，公司光学膜产品主要用于小尺寸液晶屏增量均光显示，是现有主营业务的横向延伸， 与主营业务共享客户资源， 可实现协同效应。

投资建议

我们预计 2020-2022年，公司营业收入 22.13/27.93/32.76亿元，归母净利润 2.97/3.83/4.56亿元， EPS 0.23/0.30/0.36元， PE 27.90/21.65/18.20倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示

Mini LED 渗透不及预期；疫情影响超预期，手机、电视、 PC 等消费电子需求不振； LED 封装行业同业竞争加剧。