公牛集团:核心品类地位稳固,进一步强化渠道优势

业绩总结:2019年,公司实现营业收入100.4亿元,同比增长10.8%;归母净利润23亿元,同比增长37.4%;扣非后净利润22.2亿元,同比增长42.9%。

Q4实现营收25.1亿元,同比小幅增长0.1%;归母净利润5.5亿元,同比下降3.5%;扣非后净利润5亿元,同比下降5.9%。全年业绩稳定增长,经营质量良好。2020年Q1,公司实现营业收入13.8亿元,同比下降38%,实现归母净利润、扣非后净利润分别为1.7/2亿元,同比分别下降57.7%/48.2%。受疫情影响,公司一季度终端渠道出货减少,业绩出现回落;随疫情得以控制,出货量有望逐步增长,带动业绩增速回升。

报表质量良好,成本控制得当。2019年公司整体毛利率为41.4%,同比增长4.7pp,其中转换器毛利率为38.3%,较去年同期增加5pp,主要受益于直接材料铜及PC价格的下降削减了生产成本;墙壁开关插座/LED照明/数码配件实现毛利率51.7%/35.1%/24.7%,分别提升4.9pp/5.7PP/2.2PP,随着销量提升,单位人工和制造成本下行。报告期内,公司费用率为14.8%,同比下降1.2pp;其中销售费率为7.2%,同比下降1pp;管理和研发费用率保持稳定,财务费率为-0.2%,同比下降0.2pp。净利率为22.9%,同比提升4.4pp,ROE为41.5%,仍维持高水平。整体来看,公司盈利能力提升,成本控制得当。

2020Q1,公司毛利率为37%,同比略微增长0.5pp;整体费用率为18%,同比增长3.4pp,主要是收入下滑,部分费用偏刚性;财务费率由正转负(-0.6%),同比下降0.7pp,主要系通知性存款及大额存单增长所致。在毛利率较去年同期基本持平、而费用率提升的情况下,公司Q1净利率同比下降5.8pp至12.4%。

转换器和墙开市场龙头地位稳固,LED、数码配件产品增长迅速。分品类看,2019年公司核心业务转换器实现收入50.5亿元,同比提升4.2%,目前国内转换器市场已进入成熟发展阶段,公司作为龙头企业,其转换器的销售业绩有望维持稳态增长。墙壁开关插座实现收入32.1亿元,较去年同期增长15%。报告期内,公司继续强化开关“装饰化”的品牌定位,同时加快对产品的智能升级,这些战略的实施将推动公司墙开业务的稳定增长,为公司的行业领先地位持续护航。LED照明实现收入9.8亿元,同比增长32.8%,公司借助于我国照明电器行业处于由传统照明向LED照明深化发展、转型升级的契机,借助已有成熟渠道开拓市场,促进了产品销售的提升。数码配件作为公司的新兴业务实现收入3.6亿元,同比增长24.8%,增速较快。当前,数码配件行业竞争较为激烈、市场集中度不高,未来公司旨在通过产品定位的调整来带动销量的上升,收获更多市场份额。

继续强化渠道优势,线上全品类协同发展。2019年公司通过营销微创新和精细化管理持续夯实渠道优势,充分发挥100万家网点多渠道专业分工及相互协同优势,并加快新核心渠道的开拓与建设。报告期内,公司加大转换器五金渠道超级售点的培育力度,提高单店效率及产出,并借助遍布全国的经销商开拓超市、单位工程售点,不断优化终端售点结构;针对墙开业务,继续完善在乡镇市场中高性价比产品的布局;针对LED照明业务,在借助五金渠道、专业建材渠道协同效应的同时,成功开拓近5万家灯饰售点,新增3.2万块售点店招,并对灯饰售点进行综合升级,打造8000余家店中店,实现消费者场景化体验式购物,为全屋照明业务的发展构建新的渠道优势。同时,公司大力拓展ToB渠道,与融创集团、金地集团等多家大型房地产企业达成战略合作,在嵌入式产品领域与索菲亚、欧派、曲美家居等企业达成合作。公司深耕线上电商渠道,通过差异化管理和精准扶持提升各店铺推广效率,促进全品类协同发展。

据统计,2019年度公司转换器、墙壁开关插座两个品类天猫市场占有率均为第一,分别达65.3%、28.1%,龙头地位进一步稳固。

盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年EPS分别为4.24元、4.87元、5.59元,对应PE分别为38倍、33倍和29倍,维持“持有”评级。

风险提示:终端销售不及预期的风险;原材料价格大幅波动的风险。