捷佳伟创：19年业绩符合预期，研发支出将持续良性上升

事项:

公司发布2019年年报:2019年业绩基本符合预期。公司实现营业总收入25.27亿元,同比增长69.30%,归母净利润3.82亿元,同比增长24.73%。当前公司新研产品布局合纵连横,异质结、TopCon、PERC+多线并举,研发费用支出处于良性上升通道(2019年研发费用1.2亿,同比增长60%),后续将持续关注公司新研产品变现能力。

国信点评:捷佳伟创是全球电池片设备供应商龙头,研发实力及技术水平行业领先,伴随着光伏技术迭代大潮临近,我们维持公司盈利预判,预计2020-2022年净利润分别为6.04/8.11/11.19亿元,分别同比增长58.3%/32.1%/38.1%,对应的EPS为1.88/2.52/3.48,PE分别为29.0/21.6/15.6x。我们维持公司盈利预判,同时结合FCFE绝对估值,继续维持公司估值区间:83.3-92.5,离当前股价仍有空间,维持“买入”的评级。

评论:

业绩基本符合预期,新签订单充裕且新品变现能力强捷佳伟创每年营收水平基本与前一年发出未确认商品价值大抵相当,利润率水平需考虑研发费用支出良性加速。因光伏行业确认周期基本在9-12月,而前一年年报中发出未确认的商品价值基本可以在未来一年确认营收,捷佳伟创作为光伏设备龙头,发出未确认与收入对应对应吻合的财务现象十分具有规律:2016年发出未确认商品基本为2017年营收,2017年发出未确认商品基本为2018年营收,由此判断公司2018年发出未确认商品基本为2019年营收。据2019年业绩快报,截止到2019年12月31日,公司总资产为59.99亿,同比增长35.00%,系新签订单增加,存货增加所致,即公司在手发货订单保持较快增速水平。另外,公司当前处新品研发投入关键期,同时需考虑研发支出对公司即期利润影响。

“PERC+衔接时代”与“异质结增量时代”:设备先行,公司提前布局静待变现以转换效率为轴看光伏技术发展,如果说BSF电池为1代电池、PERC单晶为2代电池,则我们正处PERC+的2.5代电池时代。目前,常规Al-BSF单晶电池的效率大概是20-20.3%,对应的组件功率为280W,主要的效率损失来自于背面全金属的复合。因此,背钝化电池结构PERC应运而生,与常规电池相比,PERC电池背面增加了氧化铝AlOx,氧化硅SiOx和氮化硅SiNx等钝化叠层,因此电池的表面复合速率大大的降低,电池的开压VOC可以提升15-20mV。而且,由于背面钝化层可以增加光学内反射作用,因此电池的电流ISC也会有显著的提升。

作为第3代电池,目前HJT(异质结)异质结电池研发进展迅速。PERC快速推广之后,N型电池开始受到业内越来越多的关注和认可,在各类N型电池中,异质结电池(HJT(异质结))由于效率更高,在一些BOS成本高的市场已具备一定的经济性。当前,业内PERC规模适中的企业投入HJT(异质结)意愿较强,部分企业已开始中试或小批量投运,而PERC规模较大的公司也在关注HJT(异质结)进展。