大博医疗:业绩略超预期,骨科龙头强者恒强逻辑持续得到验证

事件概述公司发布2019年全年业绩以及2020年一季度业绩。公司2019年收入12.57亿元,同比增长62.77%;归母净利润为4.65亿元,同比增长25.32%;实现经营活动产生的现金流量净额4.34亿元,同比增长29.56%。

2020年一季度收入2.30亿元,同比增长5.89%,归母净利润8919万元,同比增长7.85%;归母扣非净利润6894万元,同比下降6.62%。

分析判断:

2019年业绩超预期,各业务线均保持快速增长。

一,分产品线来看:骨科龙头强者恒强,逻辑不断得到验证1,大骨科业务部:各业务均保持快速增长,实际量增长预计约30%,其它为高开导致收入提高。

(1)创伤,收入7.97亿元,业务占比63%,同比增长61%;毛利率87.54%,同比增长4.25个百分点;创伤领域小散乱,公司作为创伤业务龙头,品牌和规模效应逐渐显露,得益于行业集中度持续提高。

(2)脊柱,收入2.65亿元,业务占比21%,同比增长72%;毛利率89.32%,同比增长3.90个百分点;骨科脊柱植入物市场规模约75亿元,增长约16%。目前国产替代和老龄化下驱动下,行业增速快,公司业务收入持续保持快速增长。

(3)神经外科,收入3445万元,业务占比3%,同比增长23%;

神外行业增速约15%,公司2017~2019年增速分别为14%、20%和23%,业务重新进行梳理、团队结构进行调整见成效。

2,外科业务部:超出预期的新增长点。

公司微创外科业务(施爱德),2019年收入9162万元,业务占比7%,同比增长88%,净利润超过2400万元,同比增长118%。外科一次性穿刺器市场规模2018年为53亿元,行业增长19%,公司外科业务也是新的增长亮点。

二,运营效率和模式上看:净利润率正常,两票制导致销售费用大幅增加。

2019年销售费用4.1亿元,同比增长238.86%,在实施两票制的省份,公司与第三方服务提供商发生的手术跟台、物流辅助服务等相关服务增加较多。

2019年政府补助4615万元(同比增长36.78%),扣除政府补助后公司的净利润率为33.4%。

2019年研发投入加大,新产品获批开启公司新业务增量。

公司研发投入1亿元,同比增长54.88%,占收入比例8%;公司共有123个批次的注册证在申请中,涵盖了创伤、脊柱、微创外科、神经外科、齿科、关节、运动医学等领域。2019年新取得二类及三类注册证共16个,其中种植体系统、不可吸收带线锚钉及带袢钛板系统注册证的取得,开启了齿科与运动医学产品的长期布局;椎体成形系统的获证,丰富和完善了脊柱产品线,进一步增强了公司的综合竞争力。

2020年一季度业绩超预期,市场集中度进一步提高。

公司一季度收入和归母净利润保持正增长,根据公司的经营活动现金流净额同比下滑125%,回款速度大幅减缓,我们判断公司一季度:一方面公司的市场份额持续提高,另一方面各地设立仓库平台加快供应链运转效率更聚焦市场,经销商销售加快。2020年一季度,受新型冠状病毒影响,医院诊疗量总体下滑,公司一季度收入超预期是对公司运营效率的验证,同时也侧面反应,国内骨科行业强者恒强、产业集中的大逻辑得到验证。

投资建议:维持“买入”评级我们维持公司盈利预测不变,预计公司2020~2022年营业收入分别为16.26/20.28/25.15亿元,同比增速29%/25%/24.0%,归母净利润为5.85/7.37/9.22亿元,同比增长26%/26%/225%,对应PE为52X/42X/33X;考虑到公司大骨科产品线齐全,新产品不断推出,公司产品质量得到临床认可、渠道实力强,我们维持“买入”评级。

风险提示集采政策超出预期;新产品获证和销售推广不达预期;国产替代不及预期。