安迪苏：蛋氨酸拐点在即，VA高景气周期

“功能性产品+ 特种产品”的双支柱发展策略卓有成效 。功能性产品主要是 VA 和蛋氨酸,特种产品主要是包括酶制剂、过瘤胃保护性蛋氨酸、有机硒添加剂、益生菌添加剂和纽蔼迪(Nutriad)的特种产品系列(改善饲料适口性、霉菌毒素管理、改善消化性能,水产产品等)等各类添加剂。特种产品主要是通过帮助动物提升消化能力,实现动物的健康成长和饲料的节约,较好解决了限抗、剔抗背景下饲料产业发展的痛点。

蛋氨酸底部确立 ,液体蛋氨酸优势难以撼动 。蛋氨酸是很多动物生长的“第一限制性氨基酸”或者“第二限制性氨基酸”,无法自然合成,必须通过采食摄取。安迪苏是全球最大的液体蛋氨酸生产商,也是全球唯一一家能够提供全品类蛋氨酸系列产品的供应商。整体看,19年是蛋氨酸的产能释放高峰,蛋氨酸的边际供求形势稳步改善。同时,新进入者的成本基本探明,市场格局趋于稳定,协同可能是关联利益方的优选。

VA 供求偏紧,上行趋势确立。VA 产能一直供求偏紧,海外企业中巴斯夫开工不稳,帝斯曼负荷偏低。国内部分企业因为明胶等原因,负荷偏低。整体而言,VA 价格存在较强的上行预期。

特种产品发展迅猛。特种产品板块营收体量不大,但是在公司的战略版图中的地位较高。目前,越来越多的国家开始考虑在饲料中限抗、剔抗,公司的特种产品有助于促进动物生长,提高饲料利用率,是未来重要的产业发展方向。

盈利预测与投资评级:我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为19.36亿元、23.87亿元和 28.71亿元,EPS 分别为 0.72元、0.89元和 1.07元,PE 为 17X、14X 和 12X。考虑到公司的蛋氨酸业务基本见底,维生素 A 景气向上、特种产品发展平稳,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:维生素 A 的原料需要外采,存在供给中断的风险。蛋氨酸的扩建项目达产不及预期。