当升科技年报&一季报点评:轻装上阵,海外市场启动

大幅计提坏账及商誉减值,19年归母净利润-2.09亿,符合预期:2019年公司营收22.84亿元,同比下降30.4%;归母净利润-2.09亿元,同比下降166.1%;扣非净利润-2.71亿元,同比下降189.0%。其中资产减值计提2.94亿,含中鼎商誉减值2.9亿;信用减值2.81亿,其中对比克电池应收账款3.79亿,计提70%坏账准备,坏账准备金额为2.65亿。若不考虑减值影响,我们预计公司2019年毛利率为19.69%,同比提升1.42pct,净利率-9.15%,同比下滑19pct。

若不考虑资产减值损失,公司19年经营性利润稳定增长。我们测算扣除资产减值损失影响,公司实际经营利润3.4-3.5亿,同比增10%。其中公司持有中科电气2.94%股权,19年公允价值变动,预计为公司贡献0.5亿利润,中鼎高科为公司贡献0.2亿利润,正极材料为公司贡献2.6亿利润,同比微增。

20Q1加强费用管控,扣非0.46亿,同比降8%,好于预期:20Q1收入4.16亿元,同比下降36.4%,环比下降6.36%;归母净利润0.33亿元,同比下降48.66%。20Q1扣非归母净利润0.46亿,同比下降8.3%;非经常性损益为-0.13亿,其中中科电气公允价值损失+出售部分股权合计约亏损0.17亿。20Q1毛利率17.54%,同比增长0.6pct,环比下滑5.5pct;由于费用管控加强,Q1扣非净利率10.96%,同比增长3.4pct。

19年出货同比持平,海外占比提升优化结构。19年锂电材料业务收入21.8亿,同比下滑30.0%,收入主要由于金属钴价格波动造成正极材料价格下降。19年公司多元正极材料收入16.9亿,同比下降32.2%;钴酸锂收入4.57亿,同比下降7.6%,占比21%。正极材料合计出货1.52万吨,同比下降1.93%,我们预计动力三元占比60%,小型动力和储能25%,钴酸锂占比近15%。其中,19Q4出货预计3000-4000吨,环比持平,同比微降。锂电材料全年海外收入5.38亿元(不含LG、三星国内工厂),同比下降25.3%,占比25%。预计19年实际海外出货(含国内LG、三星等)近7000吨,同比翻番,占比近50%,其中19Q4海外SK大规模放量,带动公司单季度海外客户占比提升至70%,其余客户LG、三星、索尼销量也保持稳定增长。

准确把握原料价格周期+产品结构优化,单吨盈利高于同行。公司19年锂电材料业务毛利率18.5%,同比提升2.1pct,其中多元材料毛利率17.4%,同比提升1pct,钴酸锂毛利率19.0%,同比提升10pct。Q3公司底部布局钴库存,降低原材料成本,且海外客户占比提升、钴酸锂和高镍占比提升,增强盈利能力,Q4毛利率进一步提升至23%。我们测算公司19年单吨利润1.6-1.7万/吨,单吨盈利高于同行。

投资建议:2020-2022年预计归母净利3.3/4.3/5.6亿,同比增长258%/30/31,EPS为0.76/0.98/1.29元/股,对应PE为32x/24x/19x。考虑到公司为正极龙头,正极材料业务量价齐升,给予2021年33倍PE,目标价33元,维持“买入”评级。

风险提示:政策不达预期,竞争加剧等。