疫情后期的银行4：国常会再提定向降准，二季度宽松主基调

事件:3月31日, 国务院常务会议确定再提前下达一批地方专项债额度,带动扩大有效投资,同时强化对中小微企业的金融支持, 包括度 增加中小银行再贷款再贴现额度 1万亿 、 进一步实施对中小银行定向降准、 、行 支持金融机构发行 3000亿小微金融债券用于发放小微贷款等。 我们总量 观点此前 反复强调 当前需要更加积极的财政及货币政策,本次国常会再次定调, 预计二季度宽松主基调下仍有 更多 操作。

投资要点 随着复工 加速、 财政加码 及两会明确经济目标 , 货币 更宽松将是二季度主基调。

3月中旬的普惠金融定向降准主要针对个别股份行,总体力度温和,且 3月 LPR 也并未下调,导致市场一度对货币政策的力度和方向产生困惑和分歧,我们认为这是考虑前期企业复工进度不理想,且疫情走势和全年经济增长目标尚未明确,供给端积极性不足可能影响货币政策效果,因此暂缓宽松步伐、为后续预留政策空间。但是,近期随着财政政策发力(诸如提高赤字率、发行特别国债、增加地方专项债、鼓励汽车消费等政策陆续出台),且后续两会召开也将明确经济增长目标,我们强调货币宽松仍将是二季度主基调,且考虑政策效果,预计主要操作将集中于二季度上旬,我们判断后续仍有定向降准、LPR 降息、全面降准等操作。

上一轮普惠金融定向降准后,国有大行、股份行、城商行三档存款准备金率分别为12.5%/12%/11%、10.5%/9%/9%、10.5%/10/9%,非县域农商行为 10%/9.5%/8.5%,我们判断本次国常会提及的定向降准可能聚焦于城农商行普惠金融。对于国有大行,我们判断也有降准空间,但可能的时点在二季度中下旬,因为从微观调研判断目前国有大行资金某种程度上暂时有些过剩,后续随着经济复苏加快,更全面的降准、降息政策会更有效,此前 OMO 利率大幅下调 20BP 已经释放信号。

从银行角度,我们认为仍有必要下调存款基准利率,将更有利 于 “让利实体”。

对于降息的有效性,我们一直强调 LPR 推动的“非对称降息”空间和效果相对有限,因为银行的负债成本难以下降(主要是存款成本,仅 MLF 及同业负债成本的下降不足以压降贷款利率),尤其叠加当前资产质量压力加大,银行更难有积极性压降贷款定价中的风险溢价。因此,我们认为要保证货币政策的有效实施,仍有必要下调存款基准利率,全线降低银行负债成本,为让利实体提供更大空间。

目前,1年期存款基准利率仍为 1.5%,存款由央行通过自律机制管制,对于金额 20万以上的大额存单,国有行/股份及城商行/农商行的定价上限分别为基准利率上浮50%/52%/55%(即 1年期和 3年期最高利率上限是 2.325%和 4.2625%)。存款基准利率的调整影响深远(常被认为是货币政策“最后一招”),具体实施需要考虑外汇稳定、通胀等因素,但考虑宏观状况,我们仍然认为二季度有望调整。

宽松 有望提 振银行 股 估值, , “让利实体”已预期充分,当前核心矛盾在于资产质量,强烈推荐 “ 招商银行/ 平安银行/ 建设银行 ” 为代表的核心银行。

行业层面,我们认为市场对净息差收窄的预期已经足够充分,如果未来存款基准利率下调,净息差收窄幅度甚至可能优于预期。此外,从银行 ROE 角度,净息差的影响弹性明显弱于拨备计提(信用成本),因此当前宏观环境下资产质量是影响银行估值差异的核心。我们认为,尽管信用卡等零售资产质量短期有压力,但优质零售银行仍然更有投资价值,因为从中期角度零售业务仍具有更好的抗周期性,且如果客群及风控优异,则资产质量更有保障,盈利及分红更稳定。

我们认为中国经济的韧性将保证核心银行基本面的韧性,我们建议在当前估值低位坚定买入并长期锁定持有核心银行股,重点推荐三条主线:1) 核心资产定价权回归 —— 招商银行,目前估值回调至 1.24x2020PB,接近 2017年平均估值,积极看好估值修复;2) 基本面华丽转型升级 —— 平安银行,目前估值跌至 0.84x2020PB,对公业务升级改善负债成本、基本面向好重点推荐;3) 险资 最爱的低估值高股息率—— 建设银行,目前 H 股估值低至 0.62xPB、股息率达到 5.87%,重点推荐。风险提示:1)疫情冲击造成银行资产质量持续承压;2)银行贷款利率下行,存款成本下行困难,净息差快速收窄;3)中小银行信贷投放受疫情冲击,盈利下滑。