万科A:毛利率小幅下滑,新业务全面崛起

业绩总结:公司2019年实现营业收入3678.9亿元(+23.6%),实现归母净利润388.7亿元(+15.1%),公司拟每10股派送现金10.45元(含税)。

毛利率小幅下降,业绩增速略低于预期。2017年公司拿地成本相对较高(占2018年销售单价的52.6%),对结算毛利率有一定拖累。报告期地产及相关业务结算毛利率(已扣除税金及附加)27.2%,较2018年下降了2.5个百分点,拉低了公司的净利率。此外,2019Q4实现的投资收益仅30.5亿,同比下滑了26.3%,对全年业绩增速有一定拖累。最后,报告期公司计提了29.9亿的存货减值准备,影响全年业绩7.8亿。考虑到2018年公司拿地成本走低、结算单价却依然有增长,毛利率下滑趋势或趋缓。报告期末公司已售未结金额6091.0亿(单价14203元),同比增长14.8%,2020年计划竣工面积相比2019年结算面积增长34.9%,我们预计2020年业绩依然能实现稳健增长。

地产销售增速放缓,疫情考验2020年推盘量。公司在2019年完成销售额6308.4亿,同比增长3.9%,在2020年前两月实现销售额829.4亿,下滑9.9%(显著优于行业平均水平)。COVID-19疫情对销售影响主要在供给端,公司计划2020年开工2921万方,相比2019年下滑了31.1%,对今年新增货值形成一定影响。2019年公司拿地权益建面2478.4万方,权益地价1549.6亿,新增拿地平均地价6252元每平米,按权益投资金额口径,79.9%位居一二线城市。报告期末,公司合计权益土地储备9530万方(不含旧改权益建面493万方)。

负债管控合理,新业务全面崛起。报告期末公司净负债率33.9%,维持行业低位。报告期物业板块实现营收127.0亿(+29.7%),2019年末物业累计签约6.4亿方(在管4.5亿方),同比增长26.1%,综合排名连续十年行业第一;泊寓累计开业11万间(城中村3.5万间),集中式公寓领域行业第一;万科印力在管面积近900万方(已开业644万方),业内仅次于万达;万科万纬可租赁建面1086万方,仅次于普洛斯。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为4.12元、4.81元、5.68元,考虑到公司新业务全面崛起,分项估值潜力大,我们维持“买入”评级,目标价33.57元不变。

风险提示:销售及回款低于预期、竣工结算低于预期,分项估值低于预期等。