涪陵榨菜:否极泰来,拐点已至

利润略低于预期,库存已恢复良性

公司发布2019年业绩快报:2019年实现营业收入19.90亿元/+3.93%,归母净利润6.05亿元/-8.55%,归母净利润略低于预期,Q4营业收入3.86亿/+4.61%,归母净利润0.87亿/-37.41%。全年看公司对渠道进行调整,办事处裂变、销售团队增加,前期投放较多销售费用,新市场开发、新团队磨合都需要一定时间,利润端反应相对滞后。目前公司库存已调整至一个月以内,且渠道已开始主动补库存,随着公司生产基本恢复、物流受阻情况也将逐渐解决,后期渠道下沉效果将逐渐显现。预计公司2019-2021年归母净利润为6.05/7.29/8.82亿元,对应EPS为0.77/0.92/1.12元,对应PE为31/26/22倍,维持“强烈推荐”评级。

2020年成本预计波动不大,未来三大战略品牌支撑佐餐航母起航

涪陵地区青菜头丰产,公司28万吨左右原料窖池收贮、调剂能力领先,为平抑大宗原料价格大幅波动奠定基础,官方指导价要求企业保证在雨水前青菜头到厂价不低于800元/吨,总体看2020年青菜头采购价波动不大。“惠通”老产品逐渐下架并在乌江渠道铺开售卖,泡菜业务将成为业绩有力支撑。生产上,持续推进精品战略,完成了榨菜、餐饮泡菜、川调酱三大战略品类智能化生产规划,为公司发展成佐餐开味菜行业的大型航母奠定坚实基础。

开拓与调整并行,静待一季度拐点

我们继续看好公司新增市场带来的业绩增量(新增市场30万算开发完成,公司计划2-3年内开发完成,公司2020年将继续拓展空白市场,至少未来三年将持续贡献增量)及原有渠道下沉的改进(预计疫情过后餐饮、外卖渠道也会大力放量)。公司下游以家庭消费为主占比超80%,餐饮端占比小于20%,疫情刺激个人囤货,部分终端脱销、线上需求同比超过60%,渠道库存去化良好,我们认为一季度是公司经营拐点,目前估值历史低位、安全边际高。

风险提示:新品推广不及预期,物流无法及时恢复。