中国中冶：收入继续提速，新签仍亮眼，盈利能力有望修复

事件:

中国中冶发布 19年三季报。前三季度公司实现收入 2,280.9亿, YoY25.9%,归母净利 40.4亿, YoY 7.2%;单三季度收入 690.7亿, YoY 25.4%,归母净利 8.8亿, YoY 2.3%。

点评:

收入继续提速,新签仍亮眼:

19年前三季度公司收入 YoY 25.9%,增速同比+5.7pcts,单三季度收入YoY 25.4%,同比+14.6pcts。收入提速明显,判断源于: 1)受益于基建投资温和复苏,项目开工、推进节奏有所加快; 2) 3Q18收入增速相对较低。 考虑到新签订单仍保持较快增长,在手订单充沛,经济下行压力加大背景下逆周期调节预期正在升温,有望带动基建投资增速进一步向上修复,收入较快增长有望延续。

19年前三季度公司新签合同额合计 5,347.0亿, YoY 18.8%,增速同比+8.4pcts;单三季度新签合同额 1,532.4亿, YoY 15.0%, 增速同比-6.3pcts。

前三季度新签合同额与当期收入比例高达 2.34倍,在手订单非常充沛,后续业绩具备坚实支撑。 前三季度新签工程承包合同额 YoY 20.1%,增速同比+6.7pcts,新签工程承包合同额占比同比提升 0.7pct 至 95.1%。金额超过 5,000万的工程承包新签订单中,前三季度房建/基建/冶金/其他工程新签合同额 YoY分别为 36.0%/-20.8%/42.6%/31.4%,增速分别同比+22.9/-69.8/+24.0/+51.3pcts;单三季度四项工程业务新签合同额 YoY 分别为 9.7%/22.5%/20.2%/16.1%,增速分别同比-34.3pcts/+0.3pct/+5.8pcts/-6.5pcts; 房建有韧性、基建回暖、冶金继续提速。

3Q19毛利率回升明显,归母净利率承压:

19年前三季度公司综合毛利率 12.0%,同比-0.3pcts,单三季度毛利率14.3%,同比+1.8pcts。 三季度毛利率提升明显,判断主要源于: 1) 工程承包新签订单结构在改善; 2)三季度镍价大幅上涨带动资源开发业务毛利率明显改善;判断毛利率后续大概率延续边际向上。

前三季度归母净利率同比下降 0.3pct 至 1.8%, 接近毛利率变动幅度;其中单三季度归母净利率同比下降 0.3pct 至 1.3%。单三季度归母净利率明显下降主要源于: 1)两金减值确认同比大幅增加,致减值损失占收入比例同比大幅提升 2.6pcts 至 4.3%; 2)有效所得税税率同比提升 11.5pcts 至 28.4%; 3)永续债计提利息等致当季少数股东损益同比增加 76.8%。此外,业务开拓提效、负债率下降、资产结构优化带动期间费用率同比下降 0.6pct 至 7.3%,部分抵消不利因素影响。 考虑到两金压降成效将逐渐显现,后续减值损失压力有望减弱,有效所得税税率后续有望回归合理水平( 20-25%),管理运营继续提效,后续归母净利率有望随毛利率改善而向上修复。

华文楷体负债率持续下降,两金压降效果明显,现金流阶段性承压:

截止 3Q19末,公司资产负债率、带息负债比率分别为 75.1%、 29.0%,分别同比下降 2.2pcts、 0.6pcts,负债率继续向下,接近国资委考核目标,带息负债控制得力,资产结构进一步优化。 3Q19末应收账款、存货(含合同资产)占总资产比例分别为 15.1%、 12.5%,分别同比下降 1.1、 1.3pcts,两金压降效果明显。 19年前三季度收付现比分别为 92.7%、 96.5%,分别同比-6.7、 -3.6pcts,收付现比差距有所缩窄,经营性现金流净流出规模有所扩大,现金流阶段性承压。投资性现金流净流出规模同比有所缩窄,判断与土地储备开支规模减少有关。

维持公司 A 股、 H 股“买入”评级:

订单充足、基建投资有望继续边际向上,收入有望维持较高增长,后续利润率有望修复。两金压降、去杠杆成效明显,维持公司 19-21年盈利预测,对应 EPS 分别为 0.35、 0.40、 0.44元,现价对应公司 A 股、 H 股 19年 PE分别仅 8x、 4x, A 股、 H 股均维持“买入”评级。

风险提示: 项目开工、进度不及预期,基建投资不及预期,汇率风险