泸州老窖:3Q19符合预期,国窖新百亿征程起航

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公司发布三季报, 1-3Q19实现营业收入115亿元,同比增长23.9%;归属于上市公司股东净利润38亿元,同比增长38%。其中, 3Q19实现营业收入34.6亿元,同比增长21.9%; 归属于上市公司股东净利润10.5亿元,同比增长35.5%。 3Q19末预收款余额15.9亿元,同比增长约1.8亿元,环比增长约2亿元。平安观点:

3Q19营收、净利增速基本符合我们和市场的预期。

国窖 1573量价齐升,是增长主要驱动力。 3Q19,估计国窖 1573销量、均价同比均升双位数,营收增 30-40%, 占当季营收比例或接近 60%。 一方面,随着茅台、 五粮液批价持续上升, 国窖 1573跟随涨价;另一方面,公司持续深耕团购渠道和终端,推动了销量增长。往后看, 涨价空间仍主要看茅台、五粮液批价趋势,销量增长则受市场需求、 茅台和五粮液销量政策的影响。

中档酒增长放缓,低档酒仍在调整。 3Q19, 估计中档酒营收增速明显慢于公司整体,因为主导产品老字号特曲换包装涨价, 3Q19发货较少,增长主要来自特曲 60版和窖龄酒,但整体增速应较慢。通过导入特曲 60版, 且老字号特曲、窖龄酒持续涨价,泸州老窖次高端价格带产品短板已初步补足, 更有利于分享次高端行业增长的红利。低档酒中,头曲产品调整基本完成,估计 3Q19有双位数增长,但其他产品仍需调整价格定位等, 3Q19营收和销量估计同比仍在下降。

3Q19毛利率升,销售费用率、管理费用率降。因出厂均价上涨和国窖 1573占比上升, 3Q19毛利率同比升 2.76Pcts 至 84.23%。 3Q19公司销售费用率30.78%,同比降 0.58Pcts,因为公司 19年加大了费用管控力度,当季管理费用率 6.17%(含研发),同比降 0.19Pct, 应是受益于规模效应。

国窖新百亿征程起航, 持续健康更重要,维持“推荐” 评级。 经过 16-19年连续狂奔,高档产品国窖 1573在 19年回款已破 100亿,公司也提出了 200亿的新目标。但当前或许可考虑适当放缓脚步,夯实基础, 保证整个体系的健康可持续。下调 20年 EPS 预测约 5%,预计 19、 20年 EPS 为 3.20、 3.64元,同比增约 35%、 14%,PE 约 26.8、 23.6倍。国窖 1573是高端白酒三大品牌之一,能持续受益于消费升级,且次高端短板已初步补足,低档酒调整也近尾声,维持“推荐”评级。

风险提示: 1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。 2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层, 可能会导致企业营收、利润大幅波动。 3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。