芒果超媒:另辟蹊径的优质视频平台

芒果TV是另辟蹊径的优质视频平台,投入少效率高。视频行业第四却率先实现盈利,收入利润处于快速成长期。我们对爱奇艺和芒果TV的财务数据做了全面分析,盈利能力的差异主要来自于毛利率的差别,因商业模式有比较大的差别,爱奇艺2C业务比较高,芒果TV2B业务贡献毛利高。两者的版权内容摊销政策差异不显著,爱奇艺更谨慎一些。

芒果TV的商业模式和竞争对手有本质区别,综艺赛道享有王者地位。大而全的视频网站多依赖外部采购,易陷入大规模烧钱的泥淖,而定位细分市场的视频网站可以做到专注自制。芒果TV定位年轻女性的细分群体,以一线综艺(湖南卫视输出+自制)作为主打,实现了不烧钱的可持续发展模式。我们分析了海外的奈飞和HBO,也发现了类似的结论。

影视剧不走烧钱路线但效果好。自制和外采相结合,以中小成本青春偶像剧为主,由于公司眼光独到,制作能力优秀,自制剧中不乏爆款。新版《流星花园》在芒果TV播放量超过55亿次,成为暑期档爆款之一。

视频网站带有内容属性,龙头公司无法真正垄断,看好芒果TV的长期空间。对标海外来看,即使是在奈飞的渗透率已经很高的情况下,其他视频网站仍有较大发展空间。HBO由于对流媒体业务的重视,保持了总订阅用户的稳定增长,维持了60亿美金的收入体量。

即将上线偶像养成类节目《声入人心》,可能成为潜在爆款。湖南卫视和芒果TV在综艺节目上的原创能力极强,《声临其境》、《幻乐之城》等原创节目推出后获得不小的成功。原创节目《声入人心》嘉宾阵容强大,可能接档《幻乐之城》,值得重点关注!

投资建议

预计2018-2020年,归母净利润分别为10.9、14.2、17.5亿元。对芒果TV分别采用PS估值(对标美股)和PE估值得到其估值分别为330和360亿元,对其他公司用PE估值得到估值约59亿元,合计总估值均值为404亿元,对应2019年PE为28.5倍。目标价38.38元,维持“买入”评级。

风险提示

20亿元定增暂缓,根据证监会批文有效期,预计在2019年6月之前会重启定增事宜,可能带来股份的摊薄;公司2018H1关联交易中关联销售占收入比例为24.7%;湖南卫视对公司的支持力度如果不及预期会影响盈利能力。