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三只松鼠:线上休闲食品第一品牌,线下大有可为

2019-10-24 00:00:00 作者:杨默曦,马莉 来源:东吴证券
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线上休闲食品第一家。2012年,三只松鼠成立于安徽芜湖,次年双十一便跃居天猫“零食/坚果/特产”类目成交额第一名。16年公司尝试从线上走到线下,18年直营店53家,加盟店初试水,当年公司实现全渠道收入70亿元,归母净利润3亿元。

大厦之基:强洞察力、高执行力的管理体系。1)创始人:章燎原在休闲食品行业积淀16年,经验丰富,领导力强。2)管理机制:设有CEO信箱且做到事事有回响、件件有落实,重视廉政建设;3)企业文化:松鼠文化深入人心,从一线管理人员到加盟门店店员,对松鼠的认同感和使命感堪比海底捞。一流的供应链管理能力,成熟的轻资产模式。1)轻资产模式高效率;2)原材料直控管成本:成立专门的贸易部门管理坚果进口,控制成本。3)供应商强管理保品质:18年末供应商420家,通过录音、记录等方式严格管理筛选过程,力求透明公正;生产标准亦高出行业,并建立完善的动态调整机制。

线上流量红利趋缓,新产品产生新动能。1)收入端,公司经历17年双十一降速的危机后,开始向新产品驱动转型,18年研发投入翻番,19年线上增速恢复较高水平(40%+),我们预计中期公司仍维持高性价比模式,线上毛利率提升空间有限;2)费用端,费用率下降的通道主要在于通过提高客单价(如大礼包等)摊薄物流费用,通过品牌效应摊薄推广费用,通过入仓模式摊薄平台服务费用。

线下初步布局时,初期千店可期:我们通过复盘昔日走往线下的淘品牌(如茵曼、御泥坊)及线下食品公司(如绝味、来伊份)的历程发现,休闲食品从线上走到线下需要做好的是a.可复制的、高效益的经营模式,b.扩大比较优势(如品牌知名度可降低租金成本,规模效应提高物流成本,供应链管理能力降低生产成本等),而这都是松鼠所具备的优势。直营模式重体验、打品牌、做示范:直营店面积多在300+平,有观影等体验空间,渠道毛利率高,但相应销售活动较多,19H1成熟直营店净利率7.5%,高出18年公司整体的5%;加盟初探、建立成熟的扩张模型:前期设置较高的笔试面试门槛筛选合格“合作伙伴”,后期无首次加盟费无保证金要求,初始投资30万起,平均投资回报期12-18月,低投入、快回本、高收益,加盟商储备充足,我们认为公司中期有能力实现开店三千家。

盈利预测与投资评级:三只松鼠作为线上休闲食品第一品牌积极发力线下,看好未来线下门店扩张节奏,线上线下协同可期。我们预计19-21年公司营收增速41/33/30%,归母净利增速为34/36/44%,EPS为1/1.4/2.0,对应PE为63/46/32,长线看好公司持续成长性,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:食品安全风险食品安全风险食品安全风险食品安全风险,原材料成本波动,原材料成本波动,原材料成本波动,原材料成本波动,线下扩张不利。线下扩张不利。线下扩张不利。





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