长安汽车:业绩环比改善,判断拐点已至

事件概述

公司发布 2019中报:2019H1实现营收 298.8亿元,同比下滑16.2%;归母净利-22.4亿元,同比下滑 239.2%,扣非后归母净利-29.1亿元,同比下滑 518.5%;加权平均净资产收益率ROE -4.97%,较去年同期减少 8.36pct。其中,2019Q2营收138.7亿元,同比下滑 11.3%,环比下滑 13.4%;归母净利-1.4亿,同比下滑 166.0%,环比减亏 19.6亿元。中报业绩为预告区间中位数,基本符合市场预期。

分析判断

2019Q2盈利修复开启,2019H2业绩有望扭亏

2019H1车市持续下行,乘用车销售同比下滑 14.0%;同期公司汽车销量 82.5万辆,同比下滑 31.7%;其中,长安福特 7.5万辆,同比下滑 67.0%,长安马自达 6.1万辆,同比下滑32.2%,长安自主(不含微车)38.0万辆,下滑 23.5%;车企总销量排名较去年同期下降两位至第六。

长安自主销量下滑导致公司 2019H1营收下滑 16.2%;同期归母净利同比下滑 239.2%,主要原因在于:1)自主品牌竞争加剧,产品降价导致 2019H1综合毛利率较去年同期减少 5.9pct至 8.2%;2)合资公司贡献投资收益亏损 1.1亿元,较去年同期减少 12.5亿元。

2019Q2盈利开始修复,归母净利-1亿元,环比减亏 20亿元,主要受益于:1)公司通过聚焦资源打造经典产品、优化产品结构、压减成本费用、精益投资项目、严控库存等手段,创新管理机制、严格管理,经营质量逐步回升;2019Q2综合毛利率11.9%,较 2019Q1上升 6.9pct;2019Q2销售费用率 4.1%,较2019Q1减少 1.4pct;2)合资品牌通过完善升级产品周期,推动销量业绩逐步修复,2019Q2投资收益 2.9亿元实现扭亏,较2019Q1增加 6.9亿元。

长安福特销量降幅收窄,产品周期引领销量回升

长安福特销量改善,期待新产品周期:1)2019年 7月长安福特销量为 1.81万辆,同比下滑 24.4%(明显收窄),环比增长12%,主要得益于主力车型福睿斯销量回升,福克斯微增;2)2019H2长安福特产品周期蓄力:全新福克斯 Active、新锐界ST/ST-Line 和全新金牛座已经于 2019年 8月上市,这几款新车定价合理、配置丰富,叠加 2019H2公司还将推出换代翼虎,销量有望进一步改善;3)中长期林肯实现国产优化长安福特整体产品结构。林肯进口 2019H1销量达到 2.5万辆,同比增长 4.2%;首款国产 SUV 将在 2019年年底上市,2020年将再推出两款国产新车,林肯销量有望在 2019下半年及 2020年实现突破,为长安福特贡献可观增量;4)管理层运营模式大调整,在福特全球的协助下,长安福特实现中国区独立运营,有望全方面提升效率;同时,长安福特主动为终端经销商减负,库存深度逐渐合理。

长安自主持续投放新车,盈利逐季好转

长安自主竞争意愿强,盈利逐季改善:1)2019H1长安自主整体(含微车)销量为 39.2万辆,同比下滑 26.1%,终端去库存情况较好;同期长安自主市场份额基本维持在 4%左右,品牌及产品竞争力在自主领域处较高水平;2)产品周期不断,新车高频投放。2019H1长安自主品牌先后推出长安科尚、长安 CS85、长安 CS95等车型,2019H2还将继续推出长安 CS75plus、长安欧尚 X7和科赛 GT 等车型,新车周期有望驱动长安自主销量修复,叠加公司降本控费成果显现,自主品牌盈利有望逐季好转。

投资建议

随着汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望在基数较低的2019Q4开启周期性复苏,叠加公司较强新品周期,量、价回升,业绩逐季修复。预计公司 2019至 2021年归母净利分别为 3.4/35.5/60.7亿元,同比下滑 49.7%/增长 938.5%/增长70.7% ; EPS 分 别 为 0.07/0.74/1.26元 , 对 应 PE114.7/11.0/6.5倍,对应 PB 0.85/0.79/0.70倍。参考目前申万汽车整车指数 PB 约 1.35倍,公司历史 PB 区间基本在0.7至 4.5倍之间,鉴于公司目前处于估值低位,向下风险较小,向上弹性大,给予公司 2019年 1.2倍 PB,目标价 11.58元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

整体车市下行风险,导致车企销量下滑;老款车型竞争力削弱,终端销量不达预期;新车型上市进度不达预期;公司降本控费效果不达预期,费用率波动影响盈利水平;长安福特战略调整效果不达预期,运营效率未能提升,导致对长安汽车投资收益环比改善不明显。