中青旅：两大景区经营稳健，业绩受费用扰动

公司发布 2019年中报, 19H1实现营收 58.53亿元 ( +5.13%),归母净利 3.82亿元( -5.61%),扣非净利 2.58亿元( -15.67%)。

投资要点 上半年利润受费用影响, Q2环比有所改善。 19H1实现营收 58.53亿元( +5.13%),归母净利 3.82亿元( -5.61%), 非经常性损益包括政府补助 2.49亿元(税前) , 扣非净利 2.58亿元( -15.67%) ,主要受同比人工成本及财务费用增加等因素影响。 19Q2实现营收 33.1亿元 ( +8.18) ,归母净利 3.18亿元( +3.92%),扣非净利 2.03亿元( -4.45%) ,收入和利润增速环比 Q1均显著改善。

两大景区经营平稳,古北利润受地产收益减少影响。 景区业务营收 8.35亿元( +6.12%),毛利率 82.3%( -0.73pct)。 1) 乌镇累计接待游客 445.98万人次( -0.8%),客单价同比增长超过 3%至 192元; 实现营收 8.55亿元( +2.60%), 实现净利润 4.72亿元( +0.08%)。 乌镇持续结构转型,打造“度假—会展—文化”小镇品牌:度假方面, 与乌村联合打造度假产品,会展方面,不断拓展各种类型、规模、级别会展营销活动外延,文化方面,继成功打造“乌镇戏剧节”后,继续培育乌镇标签文化产品。 2) 古北水镇上半年共接待游客 100.68万人次( -8.81%), 客单价微增 0.78%至417元, 上半年古北水镇实现营收 4.20亿元( -8.04%), 净利润 6545万元( -47.23%),主要由于参股房地产公司投资收益大幅减少。

整合营销业务持续发挥协同效应,酒店业务业绩有所波动。 1)整合营销业务营收 12.01亿元( +10.29%),毛利率 16.09%( +1.46pct)。子公司中青博联实现营业收入 12.01亿元( +10.29%),实现净利润 2119万元( +18.37%)。 2) 酒店业务营收 2.47亿元( + 10.67%),毛利率 80.13%( -1.96pct) , 子公司中青旅山水酒店实现营收 2.45万元(+9.75%), 受新店开业影响,净利润同比下降 14.27%。 3) 旅游社业务营收 19.62亿元( +6.37%),毛利率 9.34%( +1.1pct)。 4) IT 产品销售与技术服务营收15.28亿元( -0.17%),毛利率 9.55%( -1.1pct) ,其中子公司中青创格营收 14.6亿元( +0.24%),净利润 1129万元( -39.72%) 。 y

净利润仍受费用端影响。 19年上半年毛利率 24.96%( +0.51pct), 归母净利率 6.53%( -0.74pct), 费用有所增长: 销售费用率 10.86%( +1.59pct),管理费用(含研发费用) 率 4.88%( +0.48pct), 销售管理费用的增加主要由于人工成本增长所致; 财务费用率 0.94%( +0.23pct), 主要由于贷款规模增长所致; 研发费用率 0.07%,基本持平( -0.01pct)。

长期看好公司资产价值和发展潜力。 门票降价背景下客单价实现提升,印证核心休闲景区收入多元化能力以及经营管理能力;政府补贴常规化, 稳定增厚业绩;中长期增长逻辑维持,乌镇持续延伸扩容,古北有望逐步打开交通及配套设施的限制。

盈利预测: 考虑到经济波动对旅游需求的压制,适当调整盈利预测, 预计 19-21年归属净利 6.47、 7.34、 8.43亿元,同比增速为 8.3%、 13.5%、 14.8%, EPS 为 0.89、 1.01、1.17元,对应 PE 为

13、

11、 10倍。当前股价处于历史估值底部,长期看好公司核心资产价值以及未来发展潜力,维持“买入”评级。

风险提示: 宏观经济波动、天气影响客流增长、客单价提升不及预期等风险。