西山煤电：煤炭主业量价齐升，上半年公司业绩向好

煤炭业务量价齐升,带动公司2019年上半年业绩增长。2019年上半年公司煤炭产销量明显提高,上半年生产原煤1482万吨,同比增145万吨(10.85%);销售商品煤1302万吨,同比增84万吨(6.90%)。实现平均煤炭销售价格679.47元/吨,同比增10.66元/吨(1.59%)。从商品煤产品结构上看,公司焦精煤占比8.99%(同比增1.6个pct),肥精煤占比14.52%(同比降0.92个pct),瘦精煤占比7.83%(同比降0.05个pct),气精煤占比14.44%(同比降2.15个pct),原煤占比8.91%(同比增1.85个pct),洗混煤占比43.93%(同比增1.49个pct)。2019年上半年公司煤炭板块实现营业收入88.45亿元,同比增7.01亿元(8.58%);毛利51.22亿元,同比增4.02亿元(8.52%),毛利占比92.01%;毛利率57.91%,同比持平。总体看公司煤炭业务量价齐升,煤炭板块盈利的增加带动公司上半年业绩向好。

收购晋兴能源10%的股权有望增厚公司利润。2019年6月公司公告拟竞买晋兴能源10%的股权,根据挂牌价测算收购估值约为7.7倍PE(静态)和1.2倍PB,价格较低。此外晋兴能源是西山煤电重要的盈利来源,当前持股80%,其下属斜沟矿产能1500万吨/年,收购10%股权后控股比例达到90%,权益产能增加150万吨/年,占公司在产总产能2590万吨的5.7%。2019年上半年晋兴能源实现净利润8.62亿元,股权增厚10%对应利润理论增加0.86亿元,增幅约5.93%。2019年8月2日公司就收购晋兴能源10%的股权事宜签订了《产权交易合同》,若下半年完成交易,将增厚公司全年利润。

炼焦煤资源稀缺利好公司长期发展。我国主产炼焦煤的煤矿多为生产条件较差、产能较小,在2016年以来的供给侧改革中大量出清,而新建煤矿的产品以动力煤为主,中长期看炼焦煤的供给有紧缩的趋势;同时随着焦煤矿开采往深部转移,生产难度也趋势性提升,因此我们认为炼焦煤,特别是优质焦煤的价格将长期保持中高位。2019年上半年公司煤炭业务毛利占比92.01%,炼焦煤销量占比45.78%,公司主产区所在古交矿区的主焦煤、肥煤具有低灰分、低硫分、结焦性好等优点,公司在国内炼焦精煤特别是优质炼焦精煤的供给方面位于重要地位,因此炼焦煤的稀缺将极大的利好公司发展。

山西国企改革箭在弦上,公司将为核心受益标的。山西国资委将2019年明确为山西省国资国企改革“决胜年”,提出山西今年要大力实施“上市公司+”战略,力争实现整体上市、新股上市两个“零的突破”,现有上市公司要加强市值管理,逐步提升资产证券化率。当前山西焦煤集团的资产证券化率约为24%,公司作为山西焦煤集团旗下唯一的煤炭上市公司,煤炭产量占比仅为26%,是集团及其煤炭业务实现整体上市的最佳平台。

盈利预测及评级:暂不考虑收购晋兴能源10%的股权,我们预计公司2019-2021年的摊薄EPS分别为0.63元、0.65元、0.67元,当前股价5.90元(8月5日收盘价),对应市盈率分别为9、9和9倍。考虑到公司资源优势和国企改革预期,维持公司“买入”评级。

股价催化因素:经济增长超预期;煤炭行业供给侧改革超预期;公司国企改革进程超预期。

风险因素:经济下行,需求低迷;安全事故风险。