广州酒家:并购粤式餐饮食品老字号陶陶居,强强联合

7月 4日,广州酒家公告称已于当日与广州工业发展集团有限公司(以下简称“工业发展集团”)签订《股权转让意向书》拟以现金方式收购后者所持广州陶陶居食品有限公司(以下简称“陶陶居公司”)100%股权,交易价格不低于经广州市国资委核准/备案的资产评估报告确定的陶陶居公司 100%股权评估值。本次收购尚待双方有权决策机构审议通过该意向,并签订正式协议。

广州酒家与陶陶居食品有望强强联合,进一步挖掘老字号餐饮品牌价值。陶陶居公司成立于 2012年,为广州市人民政府通过国资持股平台及工业发展集团持股 100%的企业(股权结构见图 1) 。其核心资产为始于 1880年的“陶陶居”品牌,是具有 139年历史的中华老字号。目前陶陶居公司的收入来源主要包括:食品销售、物业租金和品牌外部授权等;产品包括节庆食品、特色手信、休闲食品等;实体店包括 13家陶陶居酒家门店,分别位于广州、深圳和厦门;销售渠道包括连锁门店、主流商超和淘宝、天猫、京东等各大电商平台。总体来看,陶陶居公司从产品到销售渠道均与广州酒家“食品+餐饮”的展业模式十分契合——两者均是广式餐饮老字号企业,均可通过“餐饮树品牌、食品创规模”的模式实现规模化和品牌化。

截至 9M2018,陶陶居公司资产总额为 9,186.71万元,净资产 5,048.36万元。1-9M2018,其营业收入 6463.13万元,规模尚小;净利润 830.79万元,对应净利润率 12.85%,略低于广州酒家去年同期的 14.81%。但三大因素使我们看好本次交易方案:首先,陶陶居公司通过品牌授权的方式,将除上下九本店以外的餐饮品牌连锁经营权出让于民营餐饮集团食尚国味,协议期至 2024年,收益分成为收入扣点形式。随着食尚国味实控人与陶陶居公司于 2018年 3月合资设立广州淘淘记餐饮管理有限公司,不排除未来双方的收益分成变更为市场化的收益分红制,将有望进一步激发餐饮板块做大做强的决心;其次,在食尚国味运营期间,陶陶居品牌的市场知名度获得了极大的提升,2018年当年即开出 6家连锁门店,并凭借极高的上座率,被中国烹饪协会评为改革开放 40年中国餐饮行业老字号新辉煌企业。由于陶陶居公司目前食品加工规模受限,其食品销售业务并未获得与品牌影响力提升相匹配的收入增长。如果广州酒家成功实施并购,将补齐陶陶居公司当前食品加工的短板,同时丰富广州酒家的产品矩阵,提升后者募投项目新增产能的产能利用率,进而提升综合效率,完善产业布局,促进公司可持续发展。最后,广州酒家在横向并购区域性知名品牌方面是有较丰富经验的。

2018年 5月 9日,公司公告拟并购粤西知名烘焙企业粮丰园股权,采取老企业(广东粮丰园)全部业务转移至新设立公司广酒粮丰园(茂名)的模式,广州酒家以 7700万元控股新公司 66.96%的股权。该并购事宜于同年 6月 26日即完成,且从近期粮丰园公司动态来看,其月饼制造板块随着广州酒家的入主,于 2019年月饼季打出”大月饼”口号,配合广州酒家“正宗广式月饼战略”之下的广式全品类战略;其烘焙连锁板块也进入改造升级阶段。

此次收购彰显当地政府对公司深化国资国企改革的支持态度。企查查显示,工业发展集团由广州国资发展控股有限公司100%持股,广州酒家的实控人是广州市国资委(截至 19Q1持股 67.7%) ,两家公司均是国资背景。2015年,广州市出台了《关于全面深化国资国企改革的意见》 ,该意见明确提出,至 2020年,竞争性领域的市属企业将全部实现整体上市或至少控股一家上市公司。强调加大整合重组力度,鼓励企业通过证券市场、产权市场,开展跨地区、跨所有制的开放性联合重组。希望通过 5年的努力,让上市公司成为国有企业的基本组织形式,省属企业资产证券化率由现在的 20%上升到 60%,主营业务完全实现整体上市。2018年 8月,广州市颁布《关于市属国有企业发展混合所有制经济的实施意见》 。未来三年,广州市国资委直接监管的市属国有企业总数将由 33户调整至 20户左右。本次股权收购符合深化国资国企改革的工作部署要求,符合公司战略发展规划。

公司跨区域发展初见成效,欲携手新品牌开拓省外市场。在上市前的 2016年,公司在广东省外的知名度不高,省外收入仅 1.8亿元规模。2018年全年,广东省外的营业收入达到 3.57亿元,同比增长 54.44%,较 2017年同期的 28.33%显著加速;收入占比由 2017年的 11%上升至 14%,跨区域发展初见成效。餐饮板块方面,公司 2018年新开店 2家,关店 1家;2019年,公司已知开店数量已达 2家,其中“星樾城”已于 3月开业,深圳“广州酒家”品牌店前期筹备工作已经完成。此外,公司购置了两处广州餐饮门店物业,分别为花地大道和南沙店。食品制造方面,公司募投项目合计 2.1万吨产能中,已完成速冻及中央配餐产能 7,040吨,尚待新增产能 13,960吨,其中月饼、馅料、腊味产能分别不低于 2000吨/年、6000吨/年和 2000吨/年,剩余为速冻产能。鉴于全部项目拟于 2020年 12月达产,产能扩张有望带来长期增长空间。陶陶居官网称,2019年重点规划拓展深圳两家门店,上海两家门店,打算在上海浦东新区开出一家,随后品牌将北上开店。同时,陶陶居的月饼可利用广州酒家新布局产能,提高利用率。2019年公司将进一步以“广州酒家”、“利口福”为核心的品牌通过异地设立生产基地、跨区域铺设品牌直营门店、大力覆盖粤港澳大湾区重点城市,携手“陶陶居”新品牌加大省外推广等方式全方位拓展跨区域终端市场,扩大品牌影响力和市占率,为产能密集释放期打下基础。

盈 利 预 测 与 评 级 : 我 们 预 测 公 司 2019-2021年 营 业 收 入 分 别 为 31.44/37.39/46.74亿 元 , 增 速 分 别 为23.91%/18.95%/24.99%;归母净利润分别为 4.49/5.15/6.41亿元,增速分别为 16.83%/14.93%/24.27%;按公司目前股本计算摊薄 EPS 分别为 1.11元/1.28元/1.59元;对应 7月 5日收盘价 PE 分别为 28x,25x 和 20x。

风险因素: 1)并购事项尚未确定并购金额及其他细节,存在不确定性;2)跨省经营有待考验;3)人力成本密集,自动化率有待提高;4)限制餐饮消费政策出台对公司有打击:5)员工激励机制有待加强;6)食品安全,特别是非洲猪瘟相关风险;7)项目达产不及预期;8)宏观经济下行降低消费预期。