欧派家居调研简报:优化渠道拓新店,全屋整装迎未来

2018年公司业绩情况,未来新看点。1.2018业绩:营收同比增长20%左右,归母净利润增速高于营收增速。2.未来规划:产品线方面,公司在原有橱柜、卫浴、衣柜业务基础上,木门、金属门窗发展迅速,2018木门预计实现50%增速,预计2019年木门收入约10亿,未来积极打造整装大家居响应消费者多样化需求;渠道方面,销售主要依托经销商不动摇,坚持“1+10”终端营销模式,坚守“树根理论”价值观;同时为应对精装化趋势,公司稳妥推进工程单模式,2018年工程单实现同比50%左右增速,公司目前已与恒大、万科、保利等约百家房地产企业建立战略合作伙伴关系。

公司渠道建设现状及市场占有率。目前经销商销售占比85%左右,工程单销售占比15%左右。截止2018年9月末,公司拥有超过4000多家经销商,6000多家门店,其中橱柜经销商(含衣厨综合)1579家,店面数量2228家;衣柜经销商(独立衣柜)964家,店面数量2077家;欧铂丽品牌经销商856家,店面数量917家;卫浴经销商(独立卫浴)407家,店面数量448家;木门经销商844家,店面数量747家;墙饰经销商333家,店面数量352家。2018年公司橱柜营收超50亿,全国市占率第一(约8%);衣柜营收超50亿,全国市占率第二(略低于索菲亚)。

未来两年公司毛利水平有望保持基本稳定。目前工程单销售占比15%左右,毛利约30%,净利约10%,工程单较经销商渠道毛利低约5%,2017年及2018年工程单增速分别为70%和50%,预计工程单比例会进一步提升,预计工程单比例提高至20%左右会放缓,鉴于工程单账款期限普遍在半年以上,公司防控工程单违约风险,对于实力不太强的房企合作伙伴授信不超过5000万;随着信息化和内部管理水平的提升,降本增效,公司希望能让毛利率保持稳定。我们判断未来两年内工程单对公司利润影响不会太大。

探索整装大家居发展战略。公司认为未来全屋整装可能成为行业集中度提升的重要方向,公司与当地市场排名前三装修合作,以低于当地经销商的供货价格给予整装公司优惠,通过利益共享、业绩共算、渠道分开、品类分开的方式平衡整装大家居经销商与当地传统经销商的利益冲突。大家居路径:①传统大家居改造;②微型大家居;③整装大家居,分为A模式(全品类合作)和B模式(小点的店中店);④融合店,如厨衣融合店、衣木融合店,最后慢慢迭代成全品类大家居。

投资建议:定制家居行业龙头地位稳固,具有较强品牌溢价力,地产销售回暖时机尚待确认,橱柜、衣柜普及率较欧美发达国家有很大提升空间,预计公司2018年、2019年EPS分别为3.84元、4.69元,对应PE分别为28倍、23倍,给予推荐评级。

风险提示:地产销售回暖时间和速度不及预期;原材料波动;回款风险。