中炬高新三季度财报点评:体制改革力度加快,公司治理效果显著

事件:

(1)2018年10月30日,中炬高新发布第三季度报告,实现营业收入31.65亿元,同比增长15.97%;归属于母净利润4.86亿元,同比增长36.95%;销售毛利率39.07%,同比下降0.8pct。其中,单三季度,实现营业收入9.91亿元,同比增长7.15%;实现归属于母公司净利润1.47亿元,同比增长1.83%;扣除非经常性损益后的归属于母净利润为1.42亿元,同比增长为14.27%;销售毛利率37.12%,同比下降4.18pct。

(2)董事会和监事会换届选举的议案:2018年10月26日,因公司第八届董事会任期已届满,经公司董事

会推荐,董事会提名委员会审核,董事会提名陈琳女士、黄炜先生、周莹女士、周艳梅女士、余健华先生、

彭海泓先生为第九届董事会非独立董事候选人,提名秦志华先生、梁彤缨先生、陈燕维女士为第九届董事会

独立董事候选人。同日,经与股东协商,公司第八届监事会提名孙莉女士、郑毅钊先生为公司第九届监事会

非职工监事候选人,与职工代表大会选举产生的一名职工代表监事李文聪共同组成公司第九届监事会。董事会监事会换届改选,宝能系实控公司更进一步,厨邦速度可期。9月8日,公司公布权益变动

公告,宝能系实际控股公司24.92%权重,姚振华间接持有中炬高新19.95%股权。10月26日,公司

公布董事会监事会换届选举方案,董事会非独立董事6人中,宝能系占4人,监事会3人中,宝能

系占1人。宝能系风格偏向于激进,会对中炬主营业务制定较高目标,我们预测,换届改组稳定后,中炬两三年内会维持比之前更高的速度增长,厨邦速度可期。

降费效果明显,管理费用可进一步改善,费用结构有待逐步优化。市场对中炬公司改制的预期除了快增外皮,就是公司治理的调整,费用的进一步压缩至合理区间。2018Q3公司销售费用率7.94%,同比下降3.89pct,管理费用率9.42%,同比下降0.62pct,财务费用率1.32%,同比下降0.37pct,总费用率18.67%,同比下降4.89pct,总费用率低于海天2018Q3的20.50%,降费效果显著。但管理费用率相比海天5.93%的仍有压缩空间,而要扩大市场,销售费用率的比重也待提升,费用率的结构可以更趋合理化。

主营调味品营收增速略降,毛利率略有下滑。美味鲜公司前3季度实现营业收入29.2亿元,同比增加10.28%,实现归母净利4.56亿元,增幅 15.59%,相比前期业绩25%以上增速略有放缓。单三季度,公司销售毛利率37.12%,同比下降4.18pct。调味品主营收入下降的原因主要有①2017年公司产品提价,2017Q3基数较高;②9月中旬受台风“天竹”影响,当月销售额下降;③2017Q3美味鲜确认了一笔政府补助,本期补助预计Q4确认。毛利率下滑一方面是提价效应减弱,另一方面是经济下行压力下原材料成本上涨所致。

公司发展拥有强劲动能,产品优化、渠道拓张、产能释放和地产增量持续贡献收入弹性。公司在产品、渠道和产能端不段发力:

(1)产品与海天差异化路线:占比90%以上产品厨邦定位中高端,价格略高于海天,且品类扩张避开海天已比较成熟的蚝油和调味酱市场,从鸡精、食用油、料酒和米醋等产品切入,与海天错位竞争,非酱油类产品增速快,势头强劲;

(2)全国渠道不断拓展:地域布局方面,公司以华南为根据地,往增速更快中西北部(增速25%+)及三四线城市下沉;终端渠道方面,将调味品用量更多的餐饮渠道占比由20%提升至40%,目前占比已提升至24%;

( 3)100万吨产能待释放:中山30万吨产能及阳西厨邦十几万吨产能已释放,还有阳西基地100多万吨产能待释放,“经营活动现金流入-(投资活动现金流出+筹资活动现金流出)”连续负增长,持续产能扩张。

( 4)地产业务逐步放大收益,释放利润反哺主营:公司上半年中汇合创旗下别墅区销售部分确认收入实现营收3988万元,三季度确认593万元,预计四季度仍将陆续确认收入,地产业务贡献显著增量,给予调味品业务较大支持。

盈利及风险预测:

我们认为公司业绩将保持快速增长。“品牌力+公司治理+盘活资本”为中炬的快速增长奠定基础,“产品研发+产能释放+渠道拓宽”实现厨邦速度,预计公司2018年-2020年EPS分别为0.77、0.98元、1.27元,给予2019年35X估值,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:

产能释放渠道拓展不达预期,原材料成本上升,食品安全风险等