中国核建动态点评:核电建设龙头企业,业绩新一轮成长可期

核电为基,多类型工程建设业务布局。中国核建隶属于中国核工业建设股份有限公司,2016年上市,是国防核工程的重要建造商,主要业务包括军工工程、核电工程及大型工民建工程的建设。2017年前三季度实现营业收入363.34亿元,同比增长23.86%;归母净利润5.77亿元,同比增长13.19%。

军工工程是公司传统业务,在核工业、航天、航空、船舶和兵器领域具备高科技项目建设经验。核电工程建设是公司核心业务,30余年来承建了国内全部核电站的核岛工程。基于军工及核电工程积累的建设经验,公司积极拓展工民用工程建设业务,在石化、能源、冶金、建材、房屋建筑、市政和基础设施等多个行业承接多个大型工程。公司2018年中报显示,工民建工程营业收入实现147.28亿元,占全部营业收入的65.18%;核电及军工工程营业收入占比分别为18.41%和6.07%。

核电建设领域龙头企业,具备多种核电机型自主化建造能力。目前国内在运的43台核电机组中,除台山核电2号机组核岛土建以及阳江5、6号机组核岛安装工程外,其余机组核岛建筑安装工程均由公司承担。截至6月30日,公司在全球承担17台机组建设,并成功中标徐大堡等核电项目。公司拥有百万千瓦级大型商用核电站自主化建造能力,具备AP1000、ERP、华龙一号等新一代先进压水堆及高温气冷堆核电站的建造能力,可承建机型横跨二代、二代+、三代乃至四代核电技术。

核电建设不同于一般基建,核岛工程建设企业必须严格遵守IAEA标准和HAF核安全法规,需要获得电力工程总承包资质、机电安装工程总承包资质,同时与核安全相关的设备制造、安装业务还需具备国家核安全局颁发的《民用核安全设备制造许可证》、《民用核安全设备现状许可证》,进入门槛较高。在建造过程中需要大量专用建造设备及工装,如大型模块预制设施、超大型起重运输设备、高精度检测测量设备等。 公司下属中核二二公司、中核二四公司、中核华兴公司、中核二三公司、中核五公司等五家公司从事核电站核岛及常规岛土建和安装施工,国家核安全局要求的从事核电站核岛工程土建和安装的相关资质,至2015年底即已具备同时承担建设44台核电机组的能力,预计到2020年公司有望具备同时承担50台机组以上核电站核岛工程建造的能力。

核电有望重启,建设有望提速。从政策规划及低碳约束的角度看,我国核电项目依然存在较大缺口,年需新增开工量约8台机组。今年以来,三门、海阳等AP1000机型机组建成投产并已投入商运或具备商运条件,三代核电机组技术路线正逐渐得到认可,压制核电核准因素有望得到解除,沿海核电重启核准在望,开工建设进度有望提速。我们按照单位千瓦造价1.6万元/千瓦,建筑及安装总投资占比约20%测算,若年新开工8台机组、单机容量100万千瓦,预计可拉动建设工程市场空间256亿元。

基建补短板力度加大,工民建为公司提供重要业绩来源。7月份以来,国常会、中央政治局会议、国务院等多次提出稳投资、基建补短板等措施,基建投资有望回暖。公司工民建工程涵盖业务广泛,近年来以PPP为抓手,重点拓展技术要求较高的石化、LNG、机电安装、大件吊装、风电工程等行业领域,上半年营业收入同比增长36.32%,有力支撑公司营收规模扩大。截至2018年9月底,公司工民建工程新签合同订单586.79亿元,同比增长45.6%,占公司全部新签订单的87.8%,在核电发展趋缓周期下成为公司业务的重要业绩来源,未来亦有望与军工及核电建设业务保持协同发展。

“两核”合并利于公司业务走出去。公司控股股东中核建集团拟与中核集团实施重组,重组完成后公司控股股东、实际控制人将变更为中核集团。中核集团是我国三大核电项目开发商之一,拥有“核燃料-核技术-核项目-核环保”的核电运营全产业链,依托中核集团核电项目及海外市场拓展,公司能够获得更为稳定的工程建设订单,同时有利于公司进一步加速海外项目获取、扩大业务来源。

拟发行可转债利于公司资金结构改善。公司拟公开发行可转债不超过30亿元人民币,扣除发行费用后用于湖南醴陵渌江新城核心区PPP项目、三都水族自治县市政基础设施建设PPP项目、监利县文化体育中心PPP项目、广安职业技术学院二期建设PPP项目等工民建项目建设并补充流动资金。截至2018年三季度末,公司资产负债率达到86.83%,在行业内处于较高水平,若可转债顺利发行,有望增加公司流动性、降低资产负债率,改善资金结构。

首次覆盖,给予公司“增持”评级:公司为核电工程建设龙头,若核电重启核准开工,公司将受益于核电项目建设提速。同时,基建补短板力度加大,利好公司工民建工程业务拓展及业绩释放。暂不考虑拟公开发行可转债对股本的影响,我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.36、0.41 和0.46 元/股,对应当前股价PE 分别为20.20、17.77 和15.88 倍,首次覆盖,给予公司“增持”评级。

风险提示:核电重启的不确定性风险;核电事故风险;可转债发行的不确定性风险;中核建与中核合并的不确定性风险;PPP项目风险;海外项目拓展的不确定性风险