顺鑫农业:白酒维持较快增速,未来成长的确定性高

3Q18营收下滑14.3%,由于建筑工程剥离、猪价同比下跌,同时3季度白酒营收占比较低。(1)17年建筑业务3季度剥离,根据17年中报和年报数据推算,3Q17实现营收6.34亿,因此对3Q18收入增速影响较大。(2)1H18生猪价格同比跌24%,猪肉产业营收同比降24.5%,而3Q18猪价同比跌6%,因此我们判断3Q18猪肉产业营收同比继续下降。(3)根据公告数据推算,估计3Q18白酒可实现30-40%的较快增速,但由于3季度白酒收入规模较小,无法抵消建筑剥离和猪价下降的影响,与上半年不同。(4)根据所得税率推算,估计3季度白酒利润增幅较大,远超公司平均水平,而地产亏损幅度较大。

高基数背景下,虽然4Q18-2019年白酒收入增速可能放缓,但稳健增长可期,期待国企改革能够推进。3Q18末母公司预收款(白酒为主)环比降5.2亿,同比增2.8亿,维持22.5亿的高位。顺鑫是大众酒王者,白酒行业的长跑冠军,销售团队一直很优秀,对产品、渠道、区域定位清晰,100元以下价格带市占率持续提升,过去3年、5年、10年收入复合增速分为为16%、15%、26%,上市公司排名为6、2、1位。由于行业复苏传导到中低档酒,再叠加公司前期市场培育的效果集中体现,17年下半年到18年3季度,顺鑫白酒收入出现了爆发式增长,高基数背景下,虽然4Q18-2019年白酒收入增速可能放缓,但由于公司定位准确,团队能力优秀,未来稳健增长可期。若国企改革能有推进,则存在提速可能性。

评级面临的主要风险

国企改革进度低于预期。

估值

我们维持2018年净利预测,预计2018-19年净利同比+58%、61%,实现每股收益1.22、1.96元,预计18年白酒实现净利超9亿,地产亏损超2亿,19年地产扭亏。虽然年初至今顺鑫涨幅较大,但当前估值仍处于低位,未来业绩成长的确定性高,维持买入的投资评级。