富煌钢构2018半年报点评:盈利水平提升、现金流改善,订单提速有力支撑业绩

事件:

公司于2018.8.29发布2018半年报。2018年上半年公司实现营业收入14.32亿元,同比增加9.6%;实现归母净利润0.43亿元,同比增加42.43%;实现扣非归母净利润0.42亿,同比增加43.91%。其中Q2实现营业收入7.47亿,同减9.18%;实现归母净利润0.33亿,同增41.17%。

观点:

1. 利润高增长符合预期。钢结构市场景气度推动新签订单提速,在手订单充沛将推动收入加速增长

利润高增长符合预期,二季度拖累整体营收增速。2018年上半年公司实现营收14.32亿,YOY+9.6%,归母净利润0.43亿元,YOY+42.43%,业绩增长原因系公司不断开拓新老市场、新签合同订单额持续增加。其中利润增速较去年同期增加44个pct、提速明显、符合预期,营收增速较2017H1/2017分别下降25.6个/8.5个pct,其中二季度营收同减9.2%拖累整体;

受益市场景气度,在手订单高增长。公司具有房屋建筑施工总承包特级资质,是我国钢结构行业中能够承建各类建筑钢结构、桥梁钢结构、电厂钢结构及大跨度空间机构设计、制造与安装的骨干型企业。受益钢结构市场迅猛发展,2017/2018H1新签合同分别为50.3亿/23.9亿,同增46%/42%,对应当期收入比为1.8倍/1.7倍,报告期末在手未完工订单51.7亿对应2017全年收入1.8倍。钢结构项目较一般

工程项目建设周期更短,多高层(重钢)结构主体结构部分工期一般8-12个月,轻型钢结构则一般仅3-6个月。二季度新签19.2亿同比增速高达79%,同比/环比分别增加50个/43个pct,有望于下半年充分释放业绩推动收入增速;

钢结构企业迎爆发式市场发展机遇。我国建筑用钢量占全国粗钢产量的比例一直在4%-6%浮动,钢结构产值占建筑总产值的比例仅为2%-3%,远落后于主要发达国家50%以上的比重。《钢铁工业调整升级规划(2016-2020年)》指出,目标到2020年钢结构用钢占建筑用钢比例从2015年的10%提升到25%以上;加快钢结构建筑推广应用,力争钢结构用钢量由目前的5,000万吨增加到1亿吨以上。结合“十三五”末装配式建筑目标比例15%,我们判断2018-2020装配式建筑市场CAGR在35%以上,而其中钢结构市场CAGR则可能高达80%以上,钢结构企业显著受益市场发展,截至8.29有6家钢结构上市公司公告中报,营收和归母同比中枢分别高达35%/82%,业绩靓丽验证行业景气度;

2. 钢结构业务拖累整体毛利率,期间费率和税率下降致整体盈利水平提升。收付现比此长彼消改善经营现金流,投融资减少致现金流相应变化。预计2018钢价上涨幅度有限,利好公司利润表现

钢结构业务毛利率下滑,期间费率和税率下降致整体盈利水平提升。报告期内毛利率为11.08%与上年基本持平,钢结构产品和土建毛利率为11.41%/14.66%分别同减1.9个/2个pct,门窗及其他产品毛利率10.83%同增2.9个pct,这三项主营业务合计毛利率12.05%同减0.6个pct。销售/管理/财务费率分别为0.89%/4.26%/2.61%,分别变化-0.2/0.7/-1.2个pct,判断其中管理费率增加系业务规模扩大和装配式建筑研发投入加大,本期研发投入1400万同增115%。合计期间费率7.77%,较2017H1/2017全年分别下降0.8个/1.2个pct。所得税率14.7%同减2.8个pct,净利率3.08%较2017H1/2017全年分别提升0.7个/0.5个pct,整体盈利水平略有提升;

收付现比此长彼消改善经营现金流,投融资减少致现金流相应变化。报告期内收现比88.76%,较2017H1/2017全年分别提升14.7个/4.3个pct,付现比100.2%较2017H1/2017全年分别下降6.2个/20.8个pct,致经营性现金流净额541万较上年同期-3.18亿大大改善。投资性现金流净额-0.99亿较上年同期-2.8亿流出减少,系购建固定资产、对外投资适当减少。融资活动减少致融资性现金流净额0.52亿较上年同期3.12亿大幅减少。

预计2018钢材价格上涨幅度有限,成本端利好钢结构企业利润表现:2016-2017钢材价格上涨是掣肘钢结构企业利润的重要因素。以杭萧钢构为例,2016、2017钢结构产/销量基本持平,分别为38.27/38.96万吨和38.87/38.73万吨,2017多高层钢结构成本构成中材料费用为9.66亿,涨幅75%,经测算钢结构材料费用增加部分使公司毛利率从44.8%降低9.4个百分点到35.4%。预计2018钢材市场在经历过去2年去产能后,整体供给、需求两端总体保持同步小幅增长,钢材价格稳中有升,上涨幅度有限,利好钢结构企业利润表现。

结论:

报告期内,公司利润高增长符合预期,二季度拖累整体营收增速。钢结构业务拖累整体毛利率,期间费率和税率下降致整体盈利水平提升。收付现比此长彼消改善经营现金流,投融资减少致现金流相应变化。受益市场景气度,二季度新签订单提速,在手订单充沛有力支撑业绩。我们预计2018钢价上涨幅度有限,利好公司利润表现。预计公司2018年-2020年营业收入分别为34.35亿元、42.34亿元和53.99亿元;每股收益分别为0.3元、0.38元和0.43元,对应PE分别为21.8X、17.4X和15.4X,首次覆盖,给予“推荐”评级。

风险提示:宏观经济波动风险、钢价波动风险、募投项目产能消化风险