健康元:7~ACA和OTC业绩超预期,呼吸吸入制剂研发进展顺利

事件:

健康元发布2018年中报:2018年上半年公司实现总收入57.48亿元,同比增长5.59%,实现归母净利润4.26亿元,同比增长30.17%;实现扣非后归母净利润3.90亿元,同比增长34.89%。业绩增长超出预期。

投资要点:

公司2018年上半年业绩增长超出预期,主要由于7-ACA提价带来较大业绩弹性和其它业务板块的稳健增长。具体分业务板块来看,丽珠集团整体收入增速有所放缓,但通过加强费用控制提高盈利能力,2018年上半年为公司贡献归母净利润3.03亿元,同比增长27%,业绩增长稳健。海滨制药2018年上半年贡献收入6.44亿元,同比下降7%,净利润贡献为1.31亿元,同比增长5%。收入略有下滑,主要由于美罗培南制剂和原料药销售价格有所下滑,销售数量的增长未能弥补价格下滑带来的影响。但公司通过成本控制提高净利率,使得海滨制药净利润贡献略有增长。预计未来海滨制药净利润贡献将呈现稳定慢增长的状态。焦作健康元2018年上半年贡献收入6.21亿元,同比上升28%,净利润贡献为1.18亿元,同比增长307%,业绩增长超出预期。焦作健康元的主要业务为7-ACA,7-ACA提价带来较大业绩弹性。今年上半年7-ACA销售价格稳定在450元/kg,处于近1年半以来的高位。公司生产能力为全国第二,生产成本基本为全行业最低,预计全年仍可保持高增长的态势,通过弹性测算我们认为焦作健康元全年贡献净利润可达到约为2.1亿元。保健品及OTC业务2018年上半年贡献收入1.82亿元,同比上升15%,净利润贡献为0.41亿元,同比上升52%。公司不断加强渠道和营销的丰富与创新,提高客户粘性,增加复购率。

健康元自身业务毛利率水平提升,盈利能力提升。通过将丽珠集团的收入和毛利润拆分出去,可以看到,健康元自身业务的毛利率水平在2018年上半年提升明显。

健康元自身业务(除去丽珠集团的业务板块)估值有所提升,但仍处于明显低估的水平。我们认为公司除去丽珠集团之后自身业务的合理估值约为125亿元,但公司目前除去丽珠集团市值后自身业务估值仅有45亿元,虽相较我们7月26日发布报告估算的33亿元有所增长,但公司市值仍有80亿元的成长空间(+50%以上)。

盈利预测和投资评级:公司是国内潜在呼吸吸入制剂龙头企业,产品布局全面且研发进展相对靠前,其中布地奈德气雾剂和异丙托溴铵气雾剂已报产,左旋沙丁胺醇吸入溶液有望获批免临床直接上市,另有重磅品种布地奈德混悬液和舒利迭仿制药已经进入临床,公司现有西药制剂板块稳定增长,原料药板块受益于2017年下半年提价利润贡献增加。预计2018-2020年公司归母净利润分别为8.18亿元、9.24亿元、10.94亿元,EPS分别为0.52元、0.59元和0.70元。公司未来随着新产品上市,将逐渐打开成长空间,给予买入评级。

风险提示:临床或BE试验结果不如预期;市场开拓不如预期;产品价格下降;研发失败风险;监管标准变化风险