潍柴动力:重卡核心地位不变,外延整合提供内生动力

事件:公司2018年上半年实现营业收入822.6亿元,比17 年同期增长13.8%; 实现归母净利润43.9 亿元,同比增长65.8%。

传统主业跟随重卡行情维持正增长,核心零部件受益情况有所分化。公司整车及关键零部件实现收入400.6 亿元,受益18h1 重卡景气周期延续,占收入比重提升5.3 个百分点至48.7%,其中潍柴动力旗下陕汽实现重卡销量8.4 万台, 增长14.4%,略低于行业15.1%的整体增速,五大重卡主机厂竞争格局保持相对稳定。核心零部件方面,各主机厂自配发动机趋势明确,公司重卡用发动机销售19.4 万台,同比增长8.9%,市场份额有所下滑,不过通过报表推测2018 年h1 重卡发动机均价大约在107200 元/台,17 年h1 在102800 元/台,大排量产品结构占比有所提升;变速箱未形成自配趋势,销售52.3 万台,同比增长22.4%,市占率75.2%牢固霸占龙头地位。

外延整合效果持续提升,公司内生增长动力足。18 年3 月29 日公司根据财政部规定变更了相应会计政策,18h1 资产减值损失和信用减值损失合计约2.8 亿相比17 年同期9.5 亿的减值损失大幅降低。剔除该项目影响,公司归母净利润仍然保持在40%以上的增长水平。公司利润受毛利率波动敏感性强,毛利率每变动0.5 个百分点,公司归母净利润影响在接近10%左右,公司各业务板块保持竞争优势,2018h1 主营业务综合毛利率提升近0.6 个百分点至22%。海外主要资产凯傲集团实现收入298.6 亿,净利润率3%,同比提高了0.7 个百分点。贡献归母净利润3.9 亿元,同比增长39%。预计伴随未来公司全球布局的协同效应的持续释放,毛利率与净利润还将保持增长。

内外兼修,看好未来物流一体化产业布局。公司未来长期整合方向是依托物流车、叉车、新能源动力系统的硬件支持,通过Dematic 的软件应用切入智能仓储物流领域。目前在欧美市场凯傲和Dematic 已经形成了互补,未来更应期待公司居高临下,在国内广阔的仓储物流产业链上攻城拔寨。

盈利预测与评级。预计2018-2020 年EPS 分别为0.91 元、0.98 元、1.12 元对应动态PE 分别为9 倍、8 倍、7 倍,未来三年归母净利润复合增速有望保持在8%以上的水平。考虑到目前公司估值优势明显,去周期化布局的完成和重卡销量未来三年有望继续保持高位的格局,给予公司2018 年11 倍估值,对应目标价10.01 元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:商誉减值风险;2018 年下半年物流车销售严重低迷。