华帝股份2018年中报点评:短期虽有调整,风雨后仍见彩虹

事件:

华帝股份发布2018年中期报告,公司18H1实现收入31.7亿元,同比+17.2%,实现归母净利润3.4亿元,同比+45.3%,扣非归母净利润为3.3亿元,同比+45.2%。其中,18Q2实现收入17.5亿元,同比+12.8%,实现归母净利润2.3亿元,同比+43.2%。公司前期已发布业绩快报,中报业绩符合预期。公司同时公告2018年1-9月预计归母净利润增速为30~50%。

点评:

收入分析:电商增速亮眼,热水器带动多元化初见成效。

分渠道看,18H1在世界杯等热点营销事件带动下,公司线上保持高速增长,同比+59.7%,占收入比重达25%。线下零售渠道同比+5%,增速受地产影响以及北京经销商事件波及有所放缓,但终端形象进一步升级,年内新建品牌旗舰店137家。同时,公司积极推动渠道扁平化,降低二级批发占比,同时加强CRM系统接入,未来全面精细化渠道管理,符合产业发展方向。工程/海外渠道18H1分别同比+36.7%/+14.3%。

分产品看,烟机/灶具收入分别同比+11.5%/+11.4%,合计占收入比重65%。燃气热水器为公司今年重点发力品种,成立独立团队,产品大幅升级并专业化渠道运作,实现收入6.1亿,同比+41.0%,收入占比达到19%,品类多元化初见成效。

此外,公司子品牌百得18H1实现收入8.0亿元,同比+37.7%,净利润5443万,同比+32.2%。通过产品升级与渠道扩张,目前拥有专卖店1279家,KA卖场135家,乡镇网点3549家,在二三线品牌中处于第一梯队。

盈利能力:利润率提升明显,费用管控较好。

公司18H1毛利率46.6%,同比+2.7pct,受益前期品牌定位的提升,年内零售均价同比提升幅度达5~10%,带动毛利率上行。上半年销售费用率同比-0.7pct,略有下行,三季度将确认世界杯营销相关费用,预计全年费用仍在年度预算内。整体来看,公司依然处于经营改善周期内,考虑前期利润率低基数,全年净利润率仍有望达到10%以上,提升1.5~2pct。

上半年现金流有所下降,主要因公司考虑到行业下行期,加大对经销商的支持力度,信用销售比重有所上升。但有效缓解经营压力,有利于渠道健康运转。

短期:公司重视经销商盈利,积极疏导经营压力,业绩增长仍有保障。

行业需求下行的压力下,公司积极调整应对,一方面利用世界杯等热点营销带动终端销售保持良好增长。同时,公司派驻销售人员积极指导经销商零售,库存得到有效消化。并且我们看到公司主动提高信用销售比重,对经销商给予资金层面支持。虽然预计Q3在去库存影响下收入增速仍会有所放缓,但经销商经营压力得到显著缓解,预计Q4收入增速即有望恢复。

此外,公司前期定增已获得证监会审核通过,有望于近期收到纸质批文,定增募资用于支付经销商门店升级相关款项,将进一步改善渠道资金状况,优化经营质量。

长期:经营变革符合产业方向,期待调整结束后步入新阶段。

公司自2015年治理变革以来,经过近3年持续改革,无论品牌形象、产品力、渠道管控都大幅提升,内部管理水平也日臻完善。公司正进一步加强研发体系建设,推动渠道扁平化与信息化,符合产业发展方向。行业虽然面临需求下行和竞争趋紧的压力,但我们认为具备产品创新与品类扩张能力,渠道管理领先的龙头公司有望在这一轮洗牌期逐步脱颖而出,公司当前PE仅14倍,市值不足百亿,长期成长空间依旧可以期待。

盈利预测、估值与评级

公司近期因行业压力及市场情绪影响大跌,我们认为当前已无需恐慌。厨电行业从长期来看仍是家电成长潜力最大的子行业,公司过去两年在治理结构改善带动下,无论是外部的品牌定位还是内部管理效率,均得到大幅提升。待市场压力有所缓解,持续成长仍可期待。维持2018~20年EPS为0.79/0.99/1.22元,当前对应估值仅14/11/9倍,维持“买入”评级。

风险提示:地产拖累需求进一步下行;经销商库存风险。