华东医药:商业板块否极泰来,工业维持靓丽表现

业绩符合预期,两票制负面影响基本出清:2018H1公司实现收入153.25亿元,同比增长8.76%,增速同比下降主要受浙江省两票制影响,收入占比10%以上的调拨业务流失,上半年商业板块实现收入109.04亿元,同比增长3.87%,但由于调拨业务毛利率低,对公司利润端影响不大。预计调拨业务影响已基本消除,Q3开始商业板块增速有望回升。2018H1公司实现归母净利润12.93亿元,同比增长24.19%,符合之前预期;上半年公司继续加强渠道下沉,销售费用率增加1.58pp至15.15%,因研发投入加大管理费用率同比增加0.94pp至3.88%,整体三费率为19.16%,同比增加2.47pp。

制造业表现靓丽,核心品种持续高增长:制造业核心子公司中美华东实现收入44.11亿元,同比增长26.89%,实现净利润10.58亿元,同比增长29.90%,保持靓丽表现。我们预计核心品种保持稳健快速增长态势,百令胶囊受益医保调整利好科室推广,阿卡波糖由乙类调整为甲类,2018年公司拟增加800人基层队伍,两大品种基层渗透率进一步提升,预计全年百令胶囊增速10%-15%,阿卡波糖超过30%。二线品种中免疫条线3大品种预计增速30%左右,泮托拉唑胶囊剂增速快于注射剂,预计全年达到10亿元规模。

创新药管线丰富,国际化积极布局:2018上半年公司研发支出2.64亿元,同比增长超60%。一致性评级方面,3个289品种中阿卡波糖和环孢素申请获受理,阿卡波糖BE试验完成现场核查,克拉霉素预计近期申报;创新药方面,迈华替尼完成I期试验,正在开展一线72例II期临床,三线方案和一线罕见基因突变临床方案设计完成,预计下半年全面开展大规模多中心临床试验。DPP-4类新药HD188正开展I期试验。GLP-1r口服新药技术TTP273已完成中试,计划年内申报临床。利拉鲁肽基本完成一期临床,计划启动III期全国多中心临床,并在开展受让减肥适应症相关工作。地特胰岛素预计四季度获得临床批件等等;同时公司继续推进国际化工作,先后在波士顿和硅谷成立两个新药研发办事处,目标每年引进一个品种。目前正在筹划收购医美领域标的,有望与宁波华东的伊婉等品种形成协同。

盈利预测与投资评级:公司受益医保调整和基层放量,业绩维持稳定增长,重点品种进口替代空间大,通过一致性评价后受益明显,同时研发管线厚积薄发,望持续输出增长动能。我们仍坚定看好公司延续稳健的白马之路,维持2018-2020年EPS分别为1.51元、1.87元和2.31元的预测,对应18年PE为28倍,维持“推荐”评级。

风险提示:1)核心产品销售不及预期:目前公司两大核心品种都达到20亿元以上,基数较大,未来增长点主要在基层开拓和科室拓展,存在销售不及预期的可能;2)研发进度不及预期:公司目前有较多在研品种,且包括多个新药品种,研发难度高、风险大,存在研发进度不及预期的风险。3)外延并购风险,公司现在积极进行国际化布局,如现在筹划收购医美标的股权事项,有一定的不确定性。