中国龙工:市场份额增长动力持续

估值吸引:我们首次覆盖龙工,给予“买入”评级,我们认为龙工是国内工程机械需求强劲增长的主要受益者。我们看到三个正面因素:(1)更新替换需求将支持轮式装载机和挖掘机的销售;(2)我们预期龙工所有产品线的增长率均高于行业平均,尤其是挖掘机和叉车分部将通过市场份额的提升而强劲增长;(3)叉车新产能增加将提升分部毛利率水平,优化公司的产品组合,因叉车相比其他工程机械周期性更弱。我们预计2018/19年盈利增长预测为37%/16%,基于31%/13%收入增长。我们的目标价为HK$4.25,基于11倍PE,较过去10年历史平均水平存在25%的折让。龙工拥有稳健的资产负债表,净现金和金融资产总共占目前市值的30%。目前股价相当于6%的股息率,有助降低下行风险。

市场份额增长往绩理想。龙工在轮式装载机市场保持稳固地位(中国市场份额从2015年的18%上升至2017年的23%),让公司有望继续保持一定的议价能力,我们预期公司未来可以维持32-33%的分部毛利率。龙工的挖掘机和叉车的市场份额在2017年分别为<3%和8%,我们预计在产能增长下将会有进一步的提升空间。

我们预计基建固定投资增速将在今年下半年保持强劲增长。基于更加积极的政府财政政策,我们预计地方政府的融资压力将减轻,基建固定资产投资(除电力)在今年上半年仅增加7.3%,我们预期下半年增速有望趋稳。详情请见我们今日的行业报告《中国工程机械行业-五大利好因素驱动,2018-2020年上升周期将延续》。

稳健的资产负债表和良好的现金管理能力支持派息。在过去的几年里,即使在行业下行周期中,龙工一直保持每年产生15亿至20亿元人民币的经营现金流入。我们预计龙工将在2018-20年维持较强劲的现金流。预计龙工短期内不会出现重大产能扩张和收购兼并活动,我们预期公司有机会进一步提高派息比率(2017年约为52%)。

主要风险因素:(1)工程业务量放缓;(2)零部件成本增加;(3)金融投资损失