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中国神华:中国神华反向路演纪要

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近期我们参加了中国神华神东煤炭集团及锦界煤矿的反向路演。神东煤炭集团是中国神华煤炭板块的核心骨干,下属13 个生产矿井,产销量占公司煤炭总销量比例达45%。

报告摘要

神东煤炭集团是中国神华煤炭板块的核心骨干。神东煤炭集团现有13 个生产矿井,核定生产能力1.74 亿吨。神东煤炭集团2015-2017 年年均煤炭产销量1.94 亿吨。截止2017 年,神东集团资产总额1079.51 亿元,流动资产717.18 亿元;负债总额190.58 亿元,全部为非计息流动负债。2017 年,神东集团实现营业收入654.79 亿元,税前利率295.22 亿元,占公司比例分别为26% 和40%。

哈尔乌素矿产量恢复中,全年产量有望超预期。今年1-6 月,公司煤炭产量达1.46 亿吨,同比减少3.9%。值得注意的是,公司哈尔乌素露天矿1-6 月产量为284 万吨,其中6 月产量已达148 万吨,产量开始逐步恢复。我们预计公司全年产量可达2.95 亿吨,超过年初给出的2.9 亿吨的产量指引。

动力煤价格有望止跌企稳,公司盈利确定性高。目前由于上下游库存较高, 动力煤价格较为疲软,但随着进入需求旺季,电厂日耗提升,后续动力煤价格有望止跌企稳。目前,公司自产煤全部采取年度长协方式进行销售,月度价格波动极小;外购煤采取月度长协方式进行销售,利润率较低,在整体盈利中占比很小,且月度长协价格受限时,公司顺价减少上游采购价格,对盈利影响有限。今年1-6 月,年度长协价格变化极小,月均变动仅-1 元/吨,在此背景下,公司盈利能力具有高确定性。

重点关注公司自由现金流及股息率。公司近年来资本开支不断减少,由2012 年的507 亿元持续下降至2017 年的262 亿元,在目前煤炭、电力去产能的行业背景下,我们预计公司未来资本开支不会有大幅增加。我们预计公司未来3 年平均自由现金流收益率为19.2%,当前股价对应未来3 年平均股息率为6.1%,具有较高吸引力。

维持“买入”评级,目标价25.00 港元。我们预计公司未来三年净利润为462.3 亿元、489.9 亿元和493.8 亿元,盈利稳定。我们将公司目标价调整为25.00 港元,对应FY2018-2019 P/B 为1.3x 和1.2x,对应P/E 为9.3x 和8.8x,维持“买入”评级。

风险提示:i) 煤炭产量不及预期;ii) 年度长协定价机制调整。





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