太阳纸业:老挝子公司增资,海外扩产更进一步

事件:公司发布公告,拟出资6.4亿美元增加老挝子公司的投资总额,资金用于在老挝建设120万吨造纸项目。项目内容包括1)以进口美国废纸和欧洲废纸为原料,建设年产量40万吨再生纤维浆板生产线;2)建设2条年产40万吨高档包装纸生产线。本次增加投资总额完成后,老挝公司的投资总额将由4.3亿美元增加到10.7亿美元。该项目预计将实现年销售收入6.4亿美元,实现净利润8421万美元。

海外布局加码,成本优势更加突出。受环保趋严、外废进口配额限制影响,上游国废和木浆价格维持相对高位,到2020年国废大幅缩量成定局,因此有稳定、低价的原材料供应是龙头未来的核心竞争力。老挝再生纤维浆板生产线主要用于国内160万吨包装纸产能,根据我们估算,再生纤维浆板投产后加上木片/木屑制浆部分大概会覆盖60%以上的包装纸原材料,届时将大幅减弱国内包装产能对国废的依赖。2条40万吨包装纸产能使用不受限制的海外低价美废和欧废作为原材料。当前美废和国废价差约1000元/吨,成本优势带来的利润弹性突出。以老挝为支点,未来包装纸产能扩张也在海外,充分解决当前包装纸企所面临的行业同店和国废困局,海外布局的前瞻性和先发优势非常明显。

新产能扩张,量升逻辑持续。今年本部20万吨高档特种纸项目、老挝30万吨化学浆项目、邹城80万吨高档板纸改建已陆续推进,投产后公司的纸、浆年生产能力将达到602万吨,其中文化用纸(包括铜版纸和非涂布文化用纸)210万吨、牛皮箱板纸160万吨、生活用纸12万吨、淋膜原纸30万吨、静电复印纸10万吨、工业原纸10万吨、溶解浆50万吨、化机浆70万吨、化学浆50万吨。老挝这个推进后,开启了海外纸产能布局,未来2-3年公司都有新产能投产,量升逻辑持续。

纸价维持相对高位,吨纸盈利有保证。今年以来双胶纸平均价7335元/吨,铜版纸平均价7300元/吨,同比涨幅分别为8%和4.3%,同期浆价涨幅约6%,吨纸盈利波动不大,仍维持相对高位,随着7、8月各纸种旺季逐渐来临,景气度有望更上一个台阶。

盈利预测与评级。考虑到上半年吨纸盈利保持稳定且全年有新产能投产,上调盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为1.06元、1.26元、1.48元,对应PE分别为8倍、7倍、6倍,参考行业给予公司10倍估值,对应目标价10.6元,维持“买入”评级。