顾家家居公司深度报告:内生外延双驱,“家”文化大格局基业长青

国内市场软体龙头,迈入品牌收获期。顾家家居是国内销售规模最大的软体龙头,A&H股市场中市值最大的公司,主打休闲沙发,逐渐扩品类迈向大家居模式。2017年公司营业收入66.65亿元(同比+40%),净利润8.22亿元(同比+43.02%),增速创历史新高,品牌建设进入收获期。

行业空间广阔、格局分散,消费升级助力龙头腾飞。根据CSIL数据,我国软体市场规模已突破2000亿元,未来增速有望保持稳定。美国市场软体集中度较高,沙发/床垫市场CR4分别为50%/73%。我国软体家具市场格局分散,顾家等行业龙头仅有2%不到的市占率,随着消费者可支配收入上升,消费观念改进,顾家作为龙头品牌市场份额有望稳步上升,空间广阔。

管理制度优异植入创新基因,塑造顾家品牌力护城河。顾家是家族企业,引入美的职业经理人李东来,采用事业部制度。“家”文化式扁平化管理,员工的话语权被重视,创新能力得以被激发,公司打造更懂消费者的贴心服务、营销宣传、以及SKU矩阵,通过差异化经营树立较深的品牌护城河。公司以休闲沙发为入口,扩品类协助客户实现一站式采购,有效提升客单价。各类家具的渠道重合率高,原有渠道的多重价值释放。

未来业绩弹性大,收入端看渠道和外延,成本端看原材料价格及产能扩张。1)收入端:携手居然之家、红星美凯龙,渠道下沉步伐加快。公司门店数量3500家(欧派6000家),门店扩张仍有翻倍空间。公司将持续收购品牌公司,扩充品牌矩阵,业绩有望增厚。2)成本端:TDI价格受供给释放及原油价格影响,价格走势疲软。此外,随着公司募集资金筹建产能陆续投放,公司外购比例有所降低,生产成本降低,释放业绩弹性。

投资建议:预计2018-2020收入增速分别为29.1%、30.0%、30.2%,净利润增速为44.8%,32.3%,33.5%,EPS为2.78、3.68、4.91元,对应PE为26、19、14X,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。