环保行业2018年下半年投资策略:寻找环保板块的安全边际

结构上利好环保行业得到印证,新周期已定。我们从宏观数据层面对环保行业进行了全面分析:当前基建投资结构上利好环保,行业增速一枝独秀(2018Q1同比+34%);工业领域环保监管持续,近看提标新周期、远看产业升级周期;同时财政支持力度有增无减(2018Q1同比+23%)。此外,环保要素对宏观经济的促进作用也进一步体现,继对“供给侧改革”有效促进后,也将对当期“污染防治”及未来“产业升级”提供重要动力,环保产业已步入新的周期。后续可持续关注政策对环保行业定向支持。

金融周期下半场,需持续关注融资环境变化。当前,金融监管强化引发债务问题发酵,使板块整体受影响。我们针对当前市场比较关注的PPP模式风险,进行了“订单进度-项目杆杠率-资金消耗-资产负债率-业绩增速”的量化测算。我们认为PPP模式已由订单驱动转为融资驱动:企业的融资、信用水平是环保PPP模式中重要的因素,同时,融资情况和业绩兑现相互制衡。在融资环境趋紧的情况,稳健的经营策略是公司的正确之举,而资金充裕的公司以及资金消耗较小的细分领域需要优先关注。

财政支出划定行业安全边际,工业环保可享估值溢价。现金流一直是市场诟病行业的重要因素,可从财政和工业企业即环保支付方口径考虑:财政支出是政府支付的环保成本,我们据此推演行业增速可较其他宏、微观指标更好反映行业整体现金流增长,2017年增速已达20%、2018年预计为22%,结合当前外部环境,当板块估值为22时(PEG≈1)可视为板块估值中枢。工业环保是企业支付环保成本,受益于供给侧改革企业盈利明显改善、叠加刚性环保成本政策,企业环保成本支付期限、回款条件及现金回流风险大幅改善,因此,工业环保可享受一定的估值溢价。

精选细分领域:危废、环卫、水环境景气度较高。我们绘制了全行业细分领域生命周期图谱,当前时点我们认为危废治理、环卫市场化运营水环境治理处于景气成长周期。“清废行动2018”、“第二次全国污染普查”成危废隐性需求释放的核心驱动力;环卫市场化2018年一季度较2017年显著增长;水环境治理受“河长制”、专项督查、雄安新区、长江经济带因素促进,治理需求大,但由于PPP模式因素,需持续关注信贷情况。

投资建议:维持环保行业“增持”评级,推荐危废领域:东江环保,环卫领域龙头切入PPP水环境治理:启迪桑德,水环境PPP领域公司:碧水源、博世科、国祯环保,关注环卫设备及运营公司:龙马环卫。

风险分析:政策定向支持力度不足、金融监管持续加强、债务问题持续发酵、利率维持高位、融资及项目进度问题导致业绩低于预期。