云南铜业首次覆盖:资源冶炼规模提升,区域布局更趋完善

公司是我国铜龙头企业,2016年起业绩显著改善:云南铜业是我国铜龙头企业之一,铜资源储量和电解铜规模位居主要上市铜企前列。电解铜是公司主导产品,历年收入占比超75%,而毛利主要由电解铜和贵金属贡献。2016年以来,随着铜行业景气提升,公司业绩显著好转,预计未来公司将继续受益铜行业供需格局向好。

坐拥地域优势,拟定增普朗铜矿大幅增厚铜资源储量:公司所在的云南省铜资源储量位居全国第三,约占我国铜资源储量的11%。凭借地域优势,公司在云南省内拥有铜资源储量204.5万吨,主要分布在下属的金沙矿业、玉溪矿业、楚雄矿冶、迪庆矿业。公司目前拟定增收购迪庆有色50.01%股权,迪庆有色是属特大型铜矿,拥有铜资源储量(包括低品位)281万吨,定增完成后,公司铜资源储量有望达到485.5万吨,提高137%。迪庆有色设计产能为年开采铜矿石1250万吨,我们预计矿山铜年产量超5万吨,相对目前公司5~6万吨矿产铜产量而言,增长接近翻番。

电解铜规模提升,区域布局完善:公司目前在产电解铜产能约60万吨,主要位于云南昆明的西南铜业分公司和内蒙古赤峰云铜。公司目前正建的项目有位于福建宁德的中铝东南铜业(公司持股60%)40万吨电解铜产能项目,此外,赤峰云铜正进行搬迁改造,预计新增电解铜产能30万吨。全部项目投产后,公司电解铜的产能将增加至约130万吨,提升117%,并且随着东南铜业投入运营,公司电解铜区域布局更趋完善,形成辐射全国的格局。

贵金属产量预计随着电解铜规模扩大增加:公司贵金属产品主要是金和银,它们随电解铜生产而产生。近年来,公司贵金属产量相对稳定,其中黄金产量在10吨左右,白银产量在450吨以上。我们预计未来贵金属产量将随着电解铜产量增加而增长。

盈利预测及投资评级:不考虑增发摊薄,我们预计新产能释放和产品价格重心上移将推动公司业绩增长,预计公司2018~2020年EPS为0.32、0.40和0.54元,同比增长100.3%、23.9%和34.2%,对应当前收盘价的PE分别为35、28和21倍,考虑到公司资源优势、规模扩张以及未来铜价重心上移可能性,我们首次覆盖,给予公司“推荐”投资评级。

主要风险提示:1)产品价格大幅波动的风险。公司收入和利润的主要来源电解铜、贵金属产品,而铜、贵金属价格受供需、地缘政治、期货市场、美元汇率等多方面因素的影响,波动较为频繁。如果未来铜或贵金属价格大幅波动,将对公司业绩和经营造成较大的影响。2)套期保值的风险。公司部分铜产品通过期货市场交易,在进行套期保值交易时如对未来铜价走势判断失误,或交易过程中出现保证金不足而被强制平仓、产品不能按期交割等情况,则可能面临套期保值效果不达预期甚至发生额外损失的风险。3)定增和新项目低于预期的风险。公司此次拟定增收购迪庆有色50.01%的股权和东南铜业40万吨电解铜项目建设,这两个项目将使公司铜资源储量以及电解铜产量将有较大提升。如果定增进度低于预期,将影响公司新项目建设和产业链主要产品产能规模提升,从而对公司中长期发展造成一定影响。