油价影响系列报告:今非昔比,中国能承受多高油价?

地缘风险叠加原油金融属性发作,油价再创新高,如果特朗普基建落地,油价可能再添动力。2007-08年和2010-11年油价大幅上升时期,中国经济过热,央行大幅收紧货币。而当前我国“紧信用”导致信用风险爆发,经济下行压力加大,货币政策有必要偏松,如果通胀因油价而上升,政策如何操作?对股市债市有何影响?

油价变化的成因不同,其影响也会有所差异。一般而言,油价上升推升生产成本和通胀,或触发央行收紧货币政策,并冲击金融市场。如果油价是因为基本面变化而变化,其影响比因为风险溢价变化导致油价变化的影响更大。供给短缺导致油价上升而产生的影响比需求旺盛导致的油价上升影响更大,此外还需考虑油价上涨的二次效应。本轮油价的上涨,既有风险溢价变化的影响,也有供给收缩(地缘风险)和需求改善的潜在支撑(如果特朗普基建落地)。

随着美国产油量的增加,油价上涨对其影响总体上不再是简单的负面冲击,而更偏中性,但在油价急剧上升的情况下,短期会导致美债收益冲高,并增加股市的不确定性。2008年以来美国原油产量占全球比例从10%提升至16%,因此油价上涨对GDP增长的负面影响减弱。油价上升可能会抑制美国汽车消费,但利好能源行业投资。油价每上升10%,美国CPI通胀可能上升0.36个百分点,但由于人口结构和贫富分化与70-80年代不同,油价上升重演40年前滞胀的可能性大大降低。油价每上升10%,可能推升美国10年期国债收益25个BP左右,股市整体上可能因此受到拖累,但跟能源相关的行业可能因此受益。

我国对石油的依赖度较低,能耗密度也较低,再加上政府对原油价格的干预,油价上升的直接影响或相对较小,但间接影响不容忽视。油价上涨,除了直接带动交通与居住燃料价格,还将推升替代能源煤炭价格,同时会推升生物燃料玉米以及化肥价格,进而推升养殖成本。估算表明,油价上升10%,国内煤价平均上涨3.4%,玉米期货价格大约上升1-3%。若Brent均价为70-80美元/桶,今年PPI和CPI同比或上升至3.7-5.3%和2.2-2.6%。

今非昔比,政策难度上升,尤其关注油价上升对市场情绪的冲击,但跟能源相关的板块可能出彩。2007-08年油价大涨时期,我国内有人口红利,外有美欧金融周期上行,经济增长很高,加息无虞,而2009-11年油价大涨期,我国金融周期上行,收紧货币合情合理。但当前金融周期转向,信用风险急剧升温,经济下行压力加大,需要松货币对冲紧信用。虽然紧货币对于打压供给导致的物价上升帮助不大,但可以稳定通胀预期,因此油价超涨将制约松货币。如果油价在100美元/桶左右持续时间较长,那么CPI通胀或接近3%的政策目标,货币政策难度加大。油价快涨推升美债收益,拖累美股,也影响债市和股市情绪,但从油价上涨中受益的行业反而会出彩。