顺鑫农业:业绩大超预期,预收款维持高位,继续重点推荐

1Q18营收增3.4%,估计白酒收入增速大幅提速至40%以上,总体收入增速不快主要由于建筑业务剥离、猪价下降。2018年公司继续推动终端建设,春节销售保持较快增长,延续了17年下半年的高增长态势,估计1Q18白酒收入同比增40%以上。报表蓄水池充足,预收款/收入是白酒上市公司最高,2018年1季度末母公司预收款(白酒为主)高达31.3亿,环比4Q17微降1.5亿,同比增幅高达12亿,超出我们的预期。1H17建筑业务收入高达11亿,17年10月底剥离,对1Q18收入影响较大。1Q18猪价同比降23%,估计屠宰和养殖业务收入出现下滑。

1Q18净利增95%,主要由于白酒收入大幅增长、期间费用率降低。由于白酒收入占比大幅提升,1Q18毛利率同比上升4.9pct。销售费用同比降29%,可能由于费用季度间确认不均衡,预计18年2-4季度将恢复正常。17年末现金同比大幅增加10亿至51亿,1Q18末维持49亿高位,同时2017年5月优化了负债结构,地产业务开发产品不再增加,1Q18财务费用同比继续下降。由于猪价同比降幅较大,我们判断养殖+肉类整体利润同比小幅下降。由于房地产确认收入较少,估计亏损幅度变化不大。

大众酒王者,白酒长跑冠军,预计2018年顺鑫白酒收入有望增25-30%。顺鑫是大众酒王者,白酒行业的长跑冠军,销售团队一直很优秀,对产品、渠道、区域定位清晰,100元以下价格带市占率持续提升,过去3年、5年、10年收入复合增速分为为16%、15%、26%,上市公司排名为6、2、1位。2017年公司通过陈酿大单品,泛全国化市场布局加速推进,已经在河北、内蒙、江苏等18个省级区域形成亿元级市场。白酒复苏的逐层传导,17年次高端主力品种涨价,如汾酒青花系列、剑南春、舍得等,因此300元以下的中档酒和低档酒面临的市场环境改善。受益于行业复苏的传导和公司前期的市场培育,17年下半年开始顺鑫白酒收入明显提速,预计2018年维持快速增长。

评级面临的主要风险

国企改革进度低于预期。

估值

预计2018-19年净利同比+43%、39%,实现每股收益1.10、1.53元。白酒业务增长超预期,地产业务的负面影响将大幅减弱。国企改革值得期待,当前估值仍处于低位。维持买入评级,继续重点推荐。