兖州煤业:境内外产量如期大幅释放,巩固行业龙头地位

事件:4月27日晚公司发布2018年一季报,报告期内公司商品煤产量同比增长34.74%至2429.3万吨,商品煤销量同比增长33.56%至2740.5万吨。实现营业收入323.34亿元,同比下降18.79%;其中主营煤炭业务收入150.65亿元,同比增加43.83%。利润总额36.14亿元,同比增加43.99%;归母净利润22.28亿元,同比增长25.49%;扣除非经常性损益后的净利润为21.66亿元,同比增加33.95%;经营活动产生的现金流净额为32.7亿元,同比增208.37%;基本每股收益0.45元,同比增加25.49%。点评:

一季度煤炭产量如预期大幅提高,经营结构和数据继续改善,18年板块业绩高速增长可期。2018年一季度公司商品煤产量同比增长34.74%至2429.3万吨,商品煤销量同比增长33.56%至2740.5万吨。一季度公司平均煤炭销售价格549.73元/吨,同比增加7.69%;受益于商品煤销量和售价的提高,一季度煤炭板块实现销售收入150.65亿元,同比增加43.83%;板块毛利率44.90%,同比增加24.15个百分点;毛利占比90.2%,同比提高0.13个百分点,板块盈利能力以及对公司利润贡献率继续提升。单季度ROE4.01%,同比提升0.06个pct,环比提升0.18个pct。18年煤炭供需缺口将继续扩大,价格中枢持续上扬。同时全年公司煤炭产量增速确定较高,2018年公司业绩高速增长可期。

公司成本费用有所提升,整体在合理范围内。2018年一季度销售成本83.01亿元,同比增加39.54%,自产煤吨煤销售成本242.28元/吨,同比增加10.33%。吨煤成本的增加主要是来自人员工资的提升以及加大对安全、环保的投入,利于公司长久有序的发展。一季度公司费用总额35.08亿,同比增51.21%,环比增4.00%;占营业收入10.85%,同比增加5.01个pct,环比增加0.31个pct。公司费用的增加主要来自销售费用,一季度公司销售费用14.86亿元,同比增加108.42%,环比增加7.60%。主要是因为随着兖煤澳洲煤炭业务营收规模的扩大,按销售收入比例支付的资源特许权使用费(ROYALTY)同比增加6.93亿元。澳大利亚资源特许权使用费的征收标准视地区、开采方式和煤炭价格而定,如新南威尔士州露天矿按销售收入的8.2%征收,开采深度小于400米的井工矿按销售收入的7.2%征收,大于400米的井工矿按销售收入的6.2%征收。昆士兰州在煤炭销售价格100澳元/吨以下时按7%征收,100-150澳元/吨时超出100澳元/吨部分按12%征收。2018年兖州澳洲并表产量同比明显增长,澳洲煤炭价格持续高位的背景下,1-3季度兖煤澳洲煤炭业务营收规模和销售费用同比将明显增加,带动公司费用有所提升,环比较为稳定。

兖煤澳洲实现爆发式增长,陕蒙基地有序释放。2017年兖煤澳洲以5倍左右PE收购全球顶级煤炭资产联合煤炭,9月份完成交易。同时,17年11月莫拉本二期低成本井工矿产能800万吨已正式投产。于18~19年逐步释放产量。并购成功后,兖煤在澳权益产量将由16年的2000万吨左右明显提升到18年的3700万吨左右。兖煤澳洲一季度贡献权益商品产量832.9万吨,同比大幅增长155.73%,增量507.2万吨,占公司一季度产量增量的80.98%。兖煤澳洲一季度煤炭平均售价600.64元/吨,同比提高12.61%;销售收入46.93亿元,同比增加174.27%;销售成本22.34亿元,同比增加168.5%;毛利24.58亿元,毛利率52.39%,同比分别增加179.73%和1.03个pct,兖煤澳洲煤炭业务营收显著增长。陕蒙基地(鄂尔多斯能化和昊盛煤业)一季度煤炭产量同比增加38.72%至553.8万吨,增量154.6万吨,占公司一季度产量增量的24.68%;吨煤售价291.36元/吨,同比上涨18.73%。一季度陕蒙基地煤炭业务收入14.99亿元,同比增加71.58%;销售成本6.42亿元,同比增加74.9%;毛利8.58亿元,同比增69.19%;毛利率57.22%,同比分别略降0.81个pct,陕蒙基地效益有序释放。

甲醇价格持续高位,煤化工板块成为新赢利点。2018年一季度公司甲醇产量同比增长7.36%至45.2万吨,销量同比增长12.09%至44.5万吨。受益于一季度甲醇价格高位,公司甲醇业务实现营业收入9.25亿元,同比增加20.18%,营业成本54.55亿元,同比增加8.80%,实现毛利3.75亿元、毛利率40.57%,同比分别增加41.94%和6.22个百分点,盈利能力进一步提升。16年以来甲醇价格处于上升趋势中,预计今年煤化工板块业绩将进一步改善,是公司又一新盈利点。

公司经营效率继续提升,现金流获取能力进一步增强,资产负债表进一步改善。一季度公司经营性净现金流32.7亿元,同比增加208.37%,环比提升公司改变销售策略,提高长协煤量、发展战略客户、实行现汇优惠政策,在稳定销售的同时,进一步提升现金获取能力。按照4月27日收盘价,结合一季度数据年化的EV/ebitda仅4.96倍,较2017年的5.15倍进一步降低。此外2018年一季度期末公司资产负债率为58.01%,此外较期初降低2.34个pct,资产负债率在去年基础上进一步下降。

盈利预测及评级:我们预计18、19、20年EPS分别为1.91元、2.26元、2.65元,基于现价18年PE7.6倍,19年约6.4倍,20年约5.4倍,目标价维持25元,维持公司“买入”评级。

股价催化因素:煤价中枢继续上扬,联合煤炭盈利能力继续释放,公司陕蒙基地产销量进一步提升。

风险因素:煤价短期波动风险、安全生产风险。