中青旅:景区客流量或面临瓶颈,需观察后续情况

事项:

公司发布2017年年报和2018年一季报:

2017年实现营业收入110.2亿元(+6.7%),归母净利润5.72亿元(+18.2%),扣非归母净利润4.3亿元(+16.0%),每股收益0.6元,基本符合预期。

2017Q4实现营业收入33.1亿元(+27.6%),归母净利润0.7亿元(+57.3%)。

2018Q1实现营业收入25.1亿元(+22.8%),归母净利润1.0亿元(+14.0%),基本符合预期。

拟每10股派发现金股利1.00元(含税)。

平安观点:

2017年景区业务最为亮眼,收入和毛利率均提升:分业务来看,2017年营业收入为:景区16.0亿元(+17.3%)、旅行社37.8亿元(-2.5%)、整合营销20.6亿元(+4.4%)、酒店4.3亿元(+16.6%)、IT产品销售与技术服务3.0亿元(+13.3%)。毛利率为:景区82.3%(+1.4个百分点)、旅行社7.9%(+0.3个百分点)、整合营销17.1%(+1.1个百分点)、酒店80.6%(-2.4个百分点)、IT产品销售与技术服务13.28%(-1.0个百分点)。总体来看,景区业务最为亮眼,营收保持较高增速,毛利率也进一步提升;酒店业务和IT产品销售与技术服务业务营业增速较高,但毛利率有所下降;其它业务表现平稳。

景区客流量增速下降,需观察后续情况:过去几年乌镇景区客流量保持10-15%的增速,客流量突破1000万,已影响客户体验,因此公司在2017年8月实施门票上调策略,2018Q1客流量同比下降18.30%,原因可能是华东天气影响,也可能是门票提价影响,需进一步观察,不过,虽然客

流量下降,但2018Q1营收仍然同比增长4.31%。古北水镇景区2014年开业后客流量和营收快速增长,2017年增速开始趋缓,2017年实现营收9.79亿元(+35.16%),全年累计接待游客275.36万人次(+12.89%),2018Q1营业收入同比增长16.93%,接待游客人次同比基本持平。虽然两个景区2018Q1客流量下降或持平,但营业收入仍保持了增长。

旅行社业务持续优化和丰富产品类型:旅行社业务是公司传统核心业务,承担着“中青旅”品牌整体的推广和C端客户的联接。旅行社业务板块不断创新产品内容,开拓游学、营地教育、户外旅行、旅居产品,拓展境外目的地玩乐业务并首家推出中俄国际列车产品,渠道方面,中青旅遨游网在业内独创领先的微店体系,将移动端与线下销售人员服务有效结合。

整合营销业务中标多个大项目,推动业绩增长:2017年,中青博联强化“区域、业态、行业、线上线下”四个维度协同带来的商机共享及“整合服务”价值与优势,保持了在整合营销服务领域的行业领先地位。2018Q1中青博联成功中标“五粮液俄罗斯世界杯观赛”项目、诺和诺德等跨国药企公司年会、罗麦、欧瑞莲等直销客户年会等多个大项目。凭借独特的服务模式和高水平运营管理能力,2018Q1营收同比增长57%。

酒店业务探索轻重并举的发展方式:立足中档精品商务酒店的定位,积极探索轻重并举的发展方式。截止2017年末,中青旅山水酒店集团共有门店87家,包括58家开业店和29家筹建点。报告期内,实现签约项目27个,其中直营类1个,托管类1个,加盟类25个。

IT业务2018年不容乐观:公司策略性投资业务创格科技、风采科技及中青旅大厦物业出租业务,创格科技和风采科技毛利率有所下降,预计将对2018年该项业务的净利润产生较大影响。

投资建议:基于景区业务2018Q1客流量不理想,我们判断景区客流量可能面临瓶颈,将公司业绩预测下调为2018-2020年EPS分别为0.91/1.06/1.33元(原预测值为2018年0.97元,2019年1.14元),目前股价对应PE分别为22.4/19.2/15.3倍。公司估值较低,且我们看好公司未来景区的异地扩张能力,以及光大集团入主后给公司带来的资源,重申“推荐”投资评级。

风险提示:1、旅行社业务亏损进一步加大风险。虽然公司积极控制成本,但在行业未来竞争持续加剧情况下,旅行社业务亏损可能有进一步加大风险;2、景区业务增长不及预期风险。乌镇全年客流量已突破1000万,开始影响客户体验,未来客流量存在供给瓶颈,对此公司提高门票价格以及转型会议小镇,景区业务增长可能不及预期;3、景区复制出现失败项目的风险。虽然公司成功复制了古北水镇项目,能否保证所有景区复制均成功仍存在不确定性。