泸州老窖:结构持续优化带动毛利率创新高

事件:公司发布2018年一季报。公司Q1实现营业收入33.7亿元,同比增长26.2%,实现净利润12.11亿元,同比增长51.86%,扣非后净利润10.54亿元,同比增长32.39%。

收入利润符合预期:公司Q1利润增速符合前期预告50%-60%的区间,其中华西证券上市增加投资收益1.53亿元,剔除投资收益影响,Q1扣非后净利润增速达32.39%,符合市场预期。Q1收入增速较2017年提速明显(2017年各季度收入增速均未达到25%),预计与春节错配有一定关系,17年底公司控制发货节奏。Q1预收账款较2017年末下降5.69亿元,达13.88亿元;三项费用率20.86%,同比下降0.77pct,其中销售费用率18.19%,同比提升1.64pct,管理费用率下降1.09pcr至4.15%。

国窖1573高增长带动毛利率创历史新高:2018年Q1公司毛利率74.67%,同比提升4.42pct;净利润率37.50%,同比提升6.72pct,扣非后净利润率为31.28%,同比提升1.47pct。公司Q1毛利率创历史新高,预计系公司高端产品国窖销量大增所致,产品结构持续优化。前期调研了解到,Q1国窖1573仍保持较快增长,春节期间,预计国窖1573完成全年任务35%以上,全年销量增速有望增长40%以上。根据酒业家4月25日报道,泸州老窖酒类销售公司下发《关于暂停接收湖南区域产品订单及货物发运》的通知,通知里提到Q1湖南区域国窖产品动销良好,提前完成公司既定目标。此举意在稳定价格,确保终端利润空间,稳定市场库存,提高市场竞争力。

国窖、特曲,窖龄共同发力将助力老窖公司加速增长。18年是泸州老窖“加速度,扩规模,迎复兴”的重要一年,目前,茅五批价基本稳定,国窖1573仍有一定性价比,有利于放量。预计2018年国窖1573仍能保持40%以上的销量增长,叠加价格因素(公司2017年年中提高国窖1573出厂价至740元,),预计2018年国窖1573将保持50%以上增速。2017年国窖1573收入占比在45%左右,未来将带动公司销售收入同比增长20%以上,国窖1573仍是公司主要增长引擎。腰部产品方面,从2016年开始公司已经加大了特曲的投入,2018年将会更加聚焦特曲。未来将在宣传上投入费用,加大和1573的关联,要建立核心客户群。特曲经过一年的调整,预计已调整到位。特曲60版全国化招商启动,窖龄酒坚持“商务精英第一用酒”的定位,今年目标较快增长,预计Q1腰部产品已然恢复增长。在国窖1573、特曲、窖龄酒的共同增量下,泸州老窖2018年将明显提速。

目标清晰,执行力强,重回前三甲可期。公司“十三五”期间明确重回中国白酒行业“前三甲”目标,管理层围绕品牌、产品、渠道、营销模式开展了全方位梳理和调整,业绩得到有效提升。2018年公司制定了务实进取的收入增速目标,将力争实现营业收入同比增长25%以上。

投资建议:预计2018-2020年,公司实现净利润35.14亿元、48.72亿元、67.43亿元,同比增长分别为37.4%、38.6%、38.4%,对应EPS为2.40元、3.33元、4.60元。维持买入-A评级,目标价为70.00元,相当于2018年29倍的动态市盈率。

风险提示:国窖1573动销低于预期,营业税金及附加大幅提高。