一心堂:业绩稳步增长,省外贡献不断提高

事件:

公司发布2017年年报和2018年一季报:2017年实现营收77.51亿元(+24.03%);归母净利润4.23亿元(+19.62%);EPS0.812元。2018年Q1营收21.79亿元(+20.12%),归母净利润1.32亿元(+36.84%),EPS0.231元。预计2018年上半年实现归母净利润2.7-3.13亿元(+25至+45%)。

点评:

毛利率小幅提升,费率整体下降

2017年毛利率41.52%,同比提升0.24个pp,2018Q1毛利率40.82%,同比提升1.04个pp(川渝地区整体实现盈利)。2017年净利率5.45%,2018Q1继续提升至6.02%。三费费率33.12%,整体下降0.52个pp,其中销售费用率同比上升1.86个pp,管理费用率下降1.81个pp,财务费用下降0.23个pp。

门店持续增加,省外贡献逐步提升,县级门店盈利能力突出

2017年末公司门店已达5066家(医保门店4221家),全年新开门店1110家、自建662家、并购448家,关停129家。从地区来看,云南3201家、广西515家、四川576家、山西228家、贵州174家、海南188家、重庆160家、其他地区24家门店;云南省外收入占比已达29.55%,占比持续提升。从布局来看,省会、地市、县市和乡镇四级行政区域门店家数分布均匀。2017年门店日均坪效46.23元/平米,省会级(51.3元/平米)、地市级(49.77元/平米)坪效高于县市级(45.38元/平米)和乡镇级(37.63元/平米),但县市和乡镇门店因人工和房租较低,净利率高于省会级门店,其中县级门店盈利能力最强(净利率17.04%显著高于省会级的10.62%)。

增发引入战略投资者完成,资产负债率、财务费用有望大幅下降

公司面向董事长和白云山的定向增发事项已完成,共募集资金9亿元。近年来公司门店扩张迅速,资产负债率一直处于同业较高水平,且主要通过中期票据和短期融资券融资,财务费用较高。增发完成后,公司负债情况将获得改善,财务费用将进一步下降。

盈利预测与评级

公司着眼于全国,坚持核心区域高密度布局,逐步形成城乡一体化布局结构。2018Q1公司直营连锁门店已达5155家,初步形成了以西南为核心,华南为纵深、华北为补充的经营格局;中药饮片、DTP药房以及健康管理业务将成为业务新看点。随着前期收购的门店开始盈利,业绩将继续保持增长,预计2018/2019/2020年EPS为0.94/1.14元/1.31元,对应当前股价PE28/23/20倍,维持“买入”评级。

风险提示

门店迅速扩增带来的管理压力;新收购门店整合风险;政策变动风险。