裕同科技:短期业绩承压不改长期发展潜力

事件:公司发布2017年年报和2018年一季报。2017年全年实现营业收入69.5亿元,同比增长25.4%;实现归母净利润9.32亿元,同比增长6.5%。其中Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为38.1%/25.4%/18.6%/24.3%,净利润增速分别为29.5%、16.1%、0.81%和-0.92%。18Q1实现营收16.1亿元,同比增长16.2%;实现净利润1.4亿元,受汇兑损益影响,下滑14.1%。公司同时发布1-6月业绩预告,预计2018年上半年度归母净利润2.18-2.65亿元,同比下降15%-30%。

原材料价格上涨及汇兑损失影响短期业绩。2017年公司毛利率为31.54%,较上年同期下降2.81pp,细分品类中精品盒、纸箱毛利率分别为32.6%、16.5%,较上年同期分别下降3pp、9pp,主要原因是公司核心原材料白板纸和箱板纸价格全年上涨约30%,很大程度上压缩了公司的盈利空间。此外,公司境外业务占比超过60%,结算方式主要为外币结算,人民币汇率上升导致公司汇兑损失大幅增加。公司2017年产生汇兑损失1.07亿元,16年同期汇兑收益8066万,对业绩影响较大。公司积极推进进口纸张替代、锁定上游厂商产能等方式平滑原材料涨价给公司带来的经营风险,同时我们预计2018年纸价上涨趋势将有所放缓。此外公司已于17年9月开展外汇套期保值,预计公司盈利能力下半年会得到修复。

客户资源进一步扩充。作为3C纸质包装领域的龙头企业,公司与富士康、三星等消费电子的龙头企业保持了长期稳定的合作关系,并且正持续深化同小米产业链的合作以及同OPPO/VIVO等国内重要客户建立合作关系。3C之外,公司积极拓展新领域的合作机会,业务已拓展至高档烟酒、大健康、化妆品、食品和奢侈品等行业,2017年公司成功导入小米、哈曼、洋河、东阿阿胶、施华洛世奇等多家高端品牌客户。公司计划未来五年实现消费电子领域与其他细分领域的收入占比各为50%。

行业整合加速,投资步伐加快。报告期内公司于重庆渝北区投资建设高端环保包装项目、并购嘉艺(上海)包装制品有限公司90%股权、累计收购武汉艾特纸塑包装有限公司51%股权、于江苏省宿迁市与江苏金之彩集团合资建设江苏高端环保包装项目等,上述项目的有序实施将有效提升了公司整体实力和客户服务水平,为公司战略目标的实现奠定了坚实基础。另外,为实现与小微企业客户、个性化定制客户以及企业购客户的合作,公司投资布局了互联网印刷平台“盒酷”,并取得了良好进展。

盈利预测与投资建议。我们预计18年原材料价格仍处高位,或对利润率有所压缩,同时受汇兑损益影响,我们对业绩的预期有所下调。预计公司18、19年净利润分别为10.6亿、13.9亿,对应PE分别为17倍、13倍,给予公司20倍PE,目标价53元,调整为“增持”评级。

风险提示:原材料价格上涨过快的风险;下游客户增长不及预期的风险;汇兑损益波动较大的风险。