海能达:营收稳定增长,费用影响短期利润

营收稳定增长,收入确认等因素影响利润。公司2017年营收53.52亿元,同比增长55.77%;归母净利润2.45亿元,同比下降39.06%; EPS为0.14元,同比下降44.00%。公司营收保持了高速的增长,但是由于部分订单交付延迟,同时,处于扩张期的公司大量投入研发销售等,导致费用增加明显,对利润产生了一定影响,三费支出占比达到43%。

内生保持高速发展,外延整合有望加速。2017年扣除赛普乐和诺赛特的并表收入,公司内生营收增速达到32.5%,保持了稳定的增长;17年赛普乐贡献销售收入6.73亿元(6月并表),诺赛特贡献销售收入1.25亿元(7月并表),随着收购完成,整合的效果将进一步体现,18年全年并表,业绩将进一步增厚;并助力公司在欧美地区迅速提升TETRA的竞争力,通过卫星通信提供更全面的解决方案,提升公司整体水平。

研发持续大力投入,高毛利印证商业模式。公司身处红海,用大量的研发投入树立了自身的高竞争力,17年研发投入9.15亿元,同比增长58.16%,占收入比重达17. 1%:公司目前有研发人员3682人,研发实力可见一斑;18年人员投入会有一定控制,不改研发立足的根基。公司17年综合毛利率47.04%,略有下降,主要系部分订单未确认完成(确认了低毛利部分等)所致,整体基本维持稳定,证明公司的行业竞争力。

扩张激进带来现金流问题,认清生意本质发掘企业价值。公司扮演攻擂者,为了争夺份额,大量投入必不可免;同时宽带市场公司也必须投入拿到入场券,扩张期的压力必然存在。但是从收入和毛利率的情况来看,公司涉足的是未来可以带来正向现金流的生意,现在的投入只是为了占据更多的份额,回报不在当下。

盈利预测及投资建议:我们认为公司仍然是专网领域的“华为”,看好公司未来的发展。预计公司18-20年归母净利润分别为6.42亿元、10.68亿元和16.39亿元,EPS分别为0.35元、0.59元和0.90元,动态PE为34倍、21倍和13倍,维持“增持”评级。

风险提示:整合标的进展不及预期;国外市场开拓不及预期。