泸州老窖2017年报点评:回百亿阵营,18年中高端齐头并进

事件:公司发布2017年年报,全年营收 103.95亿元,同比+20.50%,归母净利润25.58亿元,同比+30.69%,每股收益1.80元,每10股派现12.50元(含税);4Q17营收31.15亿元,同比+14.96%,归母净利润5.61亿元,同比+22.77%。

投资要点:

4Q17符合业绩预告。因四季度将泸州老窖养生酒业有限责任公司并入报表,影响全年收入增速,并对公司16年的经营数据进行追溯调整。剔除养生酒公司并表的影响(据草根调研反馈养生酒16年对公司的贡献大于17年),17年公司实际营收增速在20%之上,与前三季度持平,符合预期。

国窖1573带动产品结构进一步优化。公司毛利率71.93%,创历史新高。

分产品:高端国窖1573全年贡献收入46.48亿元,同比+59.18%,收入占比接近50%,毛利率90.36%,预计放量超6000吨,为公司营收和毛利率的提升作出了突出贡献;中端窖龄和特曲历经一年的调整,营收28.75亿元,同比+3.02%,基本与去年持平;低端酒营收占比略有下滑,主要系毛利率再提升空间小,以量换价格局仍有改进空间。公司聚焦国窖1573助推高端的发展策略执行良好,国窖1573品系充分得到市场认可,18年有望带动腰部产品(特曲+窖龄)发力,加速对于品牌价值的回归与复苏。

同时,公司将坚定“瘦身计划”,重新全面清理低端产品条码,确保公司主力品系全国价盘稳定和品牌影响力稳固。

销售费用投入产出呈正比,华中地区增长强势。销售费用较上年+8.54亿元,同比+54.86%,主要系公司加大广告宣传和市场促销(产品陈列,市场开发等)的力度。销售费用的增长对公司巩固优势市场、布局弱势市场带来了良好收益。分地区:华中地区营收出现爆发式增长,营业收入从2016年的9.75亿元,增长到2017年的27.95亿元,同比+186.48%,占营收比重由11.74%增长至26.88%,并超过华北市场,成为仅次于西南地区的第二大市场。我们认为公司的销售费用增长符合公司的竞争策略,前期的投入市场布局及投入将在后期兑现利好。

预收账款、现金流亮眼,市场信心充足。公司现金流2017年预收账款期末余额19.57亿元,较期初余额+8.68亿元,增幅79.73%,主要系本期随着销售收入的增长,预收货款相应增加影响所致。报告期内公司经营活动产生的现金流入126.66亿元,为2013年以来的最高值,两项数据充分反映了公司产品动销情况良好,供应商打款积极,市场信心充足。

18年国窖特曲齐发力,回归前三。18年老窖加速度、扩规模、迎复兴,国窖1573放量可期;特曲60由川渝招商到面向全国,填补国窖1573价格上行后的空白次高端价位带;中端酒去年一年大致调整完成,今年在公司加大资源投放加品牌基础良好,有望强势发力;另外公司抢先布局创新酒和推动养生酒的策略,契合市场多元化和健康的消费趋势。多方助力公司重回前三,完成18年营收增速25%的目标。

盈利预测及投资建议:看好公司的扁平化管理和执行力,中高端酒持续较快增长释放利润弹性,公司 18-20年营收129.2亿元、155.2亿元、183.1亿元,增速为24%、20%、17%,EPS 分别为2.34/2.86/3.36元,增速为33%、22%、17% ,对应PE26X、21X、18X,维持“推荐”评级。

风险提示:业绩增速不及预期、白酒行业政策风险、食品安全风险。