安迪苏:业绩迎来拐点,四季度归母净利润环比增长23%

蛋氨酸价格触底回升,公司业绩迎来拐点。受蛋氨酸全年销售均价同比下降影响,公司2017年实现营业收入103.98亿元,同比减少2.72%,实现归母净利润13.23亿元,同比降低29.06%,毛利率38.92%,同比下降8.51ppt.,期间费用率16.06%,与上年持平。随着蛋氨酸供需格局改善,欧洲蛋氨酸销售均价自17年7月开始触底反弹,公司业绩迎来拐点,第四季度实现营收27.8亿元,环比增加3.53%,实现归母净利润4.12亿元,环比增加23.14%,毛利率为44.29%,环比大幅提升8.17ppt.。

液体蛋氨酸渗透率不断提升,驱动功能性产品销量稳步增长。公司功能性产品主要包括蛋氨酸和维生素。2017年,公司功能性产品业务板块实现营业收入81.02亿元,同比下降7.24%,毛利率为35.00%,同比下降13.00ppt.。其中,受益于液体蛋氨酸渗透率的不断提升,公司蛋氨酸的销量实现11%的显著增长,高于全球蛋氨酸市场需求年增长6%的行业平均水平。安迪苏是世界上两家能够同时生产液体和固体蛋氨酸的厂家之一,液体蛋氨酸市场份额全球第一。2014年至2017年,安迪苏液体蛋氨酸产品销量平均增长率为15%,推动安迪苏市场份额从2013年的23%增长到2017年的27%。

公司液体蛋氨酸产能将进一步扩张。欧洲“极地”项目5万吨液体蛋氨酸产能将于18年底投产,同时,安迪苏将新增9000吨新产品罗迪美A-Dry +。随着南京工厂脱瓶颈项目的完成,现有南京工厂15万吨产能将于2018年中期提升至17万吨。液体蛋氨酸旺盛的需求及产能的进一步提升将共同驱动公司蛋氨酸产品销量继续保持稳健增长。

特种产品业务继续保持高速增长。公司特种产品包括过瘤胃蛋氨酸、酶制剂、有机硒等。2017年,公司特种产品板块实现营业收入17.30亿元,同比增加27.46%,毛利润9.72亿元,同比大幅增加44.47%,毛利率为56.00%,同比增加5ppt.。

2017年,公司反刍动物产品的销量大幅增长,特别是斯特敏?产品实现了50%的销量增长,进一步巩固了安迪苏在反刍动物领域的领先地位;得益于新产品的成功推出,酶制剂产品的销量在激烈的竞争环境中仍然实现了两位数的增长;近2年推出的有机硒产品Selisseo?和益生菌产品Alterion?较2016年营业收入实现翻番。自2014年以来公司每年向市场推出一项新产品,公司于2017年推出新型的粉末状蛋氨酸罗迪美?A-Dry+,产品预计将于2018年第二季度实现商业化。

收购Nutriad,携手开拓新领域。公司以自有资金1.93亿美元收购饲料添加剂制造商Nutriad 公司,交易已于2018年2月顺利完成交割。Nutriad 在先进饲料添加剂领域拥有50多年经验,每年约有1亿美元的销售额,主要业务包括提供适口性解决方案、霉菌毒素管理、改善消化性能等领域,产品覆盖了包括猪、禽类、水生动物、奶牛和肉牛等多个领域。

Nutriad 的产品组合、覆盖的动物品类以及其目标市场与公司极具互补性,可助力公司将产品覆盖领域扩展至诸如猪和水产动物更多动物品种,进一步增强公司在特种产品领域的领导地位。

盈利预测及评级:随着新产品推出、产能逐步释放以及收购Nutriad 带来的销量持续增长,公司业绩有望持续提升。我们预计公司2018-2020年的营业收入分别达到124.63亿元、143.17亿元和168.49亿元,同比增长19.86%、14.88%和17.68%,归母净利润分别达到19.12亿元、22.53亿元和27.03亿元,同比增长44.49%、17.84%和19.97%,EPS 分别达到0.71元、0.84元和1.01元,对应2018年03月21日收盘价(13.60元/股)的动态PE 分别为19倍、16倍和14倍,维持“增持”评级。

风险因素:养殖业持续低迷或禽类疫情爆发导致蛋氨酸需求不及预期;VA 原材料供应不足影响公司VA 业绩;蛋氨酸与酶制剂新产品市场开拓不及预期;欧洲蛋氨酸新产能建设不及预期;蛋氨酸价格反弹幅度不及预期。