华润三九:OTC增速显著提高,处方端费用增加拖累净利润增速,2017年业绩符合预期

一、事件:

公司发布2017年报

2017年公司实现销售收入111.20亿元,同比增长23.81%;实现归母净利润13.02亿元,同比增长8.67%;扣非后归母净利润11.24亿元,同比增长5.11%;业绩符合预期。

2017年第四季度,公司实现销售收入36.36亿元,同比增长29.05%;实现归母净利润3.43亿元,同比增长4.27%,业绩符合预期。

二、我们的观点:

公司2017年,收入端做到了较高速的增长,同比增速23.81%,达到111.20亿元;归母净利润为13.02亿元,由于销售费用大幅上升导致增速只有8.67%,不及收入增速。其中,公司2017年第四季度的收入增速达到29.05%,好于2014-2016年同期水平。1、OTC行业迎来消费升级,公司品牌优势显著,拉动OTC快速增长。

近年来在我国经济快速发展的驱动下,OTC行业迎来消费升级的发展机遇。公司借助品牌优势、品种优势、渠道优势,在消费升级的大趋势下,迎来了新一轮的快速增长。公司2017年自我诊疗领域收入达到54.29亿元,同比增长15.8%,远高于2015-2016年7%左右的水平。

1)OTC、OTX、大健康,三条业务线并进。

公司在自我诊疗业务战略基础上,规划了继续巩固OTC业务优势,构建OTX专业品牌群,打造大健康膳食营养补充剂品牌,实现从OTC到自我诊疗引领者全面提升的发展路径。OTX专业品牌方面,公司将在现有的儿科、骨科、妇科、肝病领域上布局专科用药,形成围绕消费者疾病诊疗过程,从医院和药店全方位为消费者用药提供产品的供应体系。

在大健康补益类产品上,公司主打“999今维多”品牌,推出了维生素、矿物质等系列产品。目前已经上市的保健品包括维生素C咀嚼片、B族维生素片、铁锌钙咀嚼片、牛初乳压片糖、多种维生素矿物质片等6款产品,初步形成“999”品牌下的大健康业务的产品线。

2)与赛诺菲合作初见成效。

公司在2017年与赛诺菲展开战略合作,在中国市场销售护肝产品“易善复”以及建立合资公司共同发展儿科、妇科品类产品线。经过一年的合作发展,“易善复”单品全年实现略超预期的销售量,儿科“好娃娃”和妇科“康妇特”等品牌产品也达到了预期的市场开拓和销售表现。在优质品种和品牌下,配合上三九的销售网络,2018年公司与赛诺菲合作的产品有望进入销售的加速期,为公司业绩带来更大的贡献。

2、处方药顺应行业变革,销售收入快速增长的同时销售费用大幅上升。

处方药方面,由于受到招标政策、中药注射剂行业政策、“两票制”的药品配送政策等因素影响,公司的处方药在销售变革中快速发展。2017年,公司处方药销售收入达到51.74亿元,同比增长36.3%,毛利率达到75.9%,同比上升3.26个百分点。虽然公司在收入端增长较快,毛利率也有所提高,但销售费用大幅提高,达到47.5亿元,同比增长44.8%。

3、毛利率略有提高,但销售费用大幅上升,导致净利率小幅下降。

2017年公司毛利率和净利率分别为64.86%和11.93%,毛利率水平略有上升,但净利率水平有所下降。净利率下降主要原因在于销售费用的大幅上涨。2017年销售费用47.5亿元,同比增长44.8%,远高于公司收入增速;销售费用率也达到了42.72%,高于2016年同期36.51%水平。公司管理费用保持了较好的水平,为9.21亿元,同比增长5.4%,管理费用率为8.28%,低于去年同期9.73%的水平。

三、盈利预测与投资建议:

我们预期公司2018年到2020年,收入分别为130.99亿元、154.96亿元和183.01亿元;归属母公司净利润为14.89亿元、17.03亿元19.43亿元;对应EPS为1.52元、1.74元和1.98元。公司为OTC优质品牌企业,行业龙头之一,在行业整合中明显受益,有望进一步强化其在已覆盖包括感冒、皮肤、胃肠、小儿、止咳等领域中的优势地位。在处方药方面,公司通过并购圣火药业进一步丰富公司产品,与中药配方颗粒、口服制剂以及抗生素等产品形成公司业绩增长的复合动力。因此,我们维持对公司的“增持”评级。

四、风险提示:

OTC端市场推广和销售低于预期;中药处方药品种推广低于预期。