美年健康:高成长的体检龙头,流量价值逐步凸显

推荐逻辑:1)体检具备高成长、医生依赖低、易产业化及壁垒高等属性,公司是国内最大的非公立专业体检机构,已形成绝对竞争优势;2)业绩量价齐升,预计3年归母净利润保持50%左右高增长;3)将深挖流量入口价值,打造大健康产业闭环,或将成为医疗服务领域的BAT。

体检为高成长医疗服务子行业,预计未来5年市场扩容1倍。1)相对其他医疗服务领域,体检不受医保控费影响,消费属性强;多承接B端业务,投资回收期短;属设备依赖型,更易标准化、产业化;2)目前国内体检渗透率27.5%,远低于发达国家70-90%,平均客单价约290元,占人均可支配收入比例约1%,远低于美国和香港2%的水平。且行业已进入消费升级阶段,我们测算未来五年市场空间或将达2400亿,相较目前至少存在1倍扩容空间。

行业壁垒逐步筑高,公司具有绝对竞争优势。资本、导流能力为行业进入壁垒,产业资源正筑高行业壁垒,行业已进入整合后的寡头垄断阶段。公司相较竞争对手具备5大优势:1)融资环境好、成本低;2)“先参后控”模式高速扩张,率先布局基层城市,截至2017年9月布局330余家体检中心,是行业第二的3倍;3)销售实力业内领先,单店平均服务人次、个检比例均高于同行;4)行业资源雄厚,后端服务更丰富;5)规模效应强,成本控制能力与盈利能力强。

量价齐升驱动公司业绩50%高增长。1)“量”的角度:“先参后控”加速布局,预计2017年体检中心数量400家,规划2020年达1000家,预计2017年服务人次达2000万人次,2021年达1亿。预计未来3年参股转控股体检中心30-50家/年,随着新体检中心放量,上市公司体系内服务人次增速为25-30%;2)“价”的角度:为尽快抢占市场份额,公司相较竞争对手客单价偏低,具备提升空间。未来将通过丰富产品内涵和完善高端品牌提升价格,预计客单价每年10%以上增长。“量价齐升”+“规模效应”将驱动公司业绩50%增长。

深挖流量入口价值,打造大健康产业闭环。体检流量对前端制造业具备渠道价值;对后端服务具备数据入口价值。公司整合上下游,直接布局基因检测(参股美因基因)、大数据(参股好卓数据),与合作伙伴共同布局体检后端服务(记健康)、疫苗接种(与智飞生物合作)、远程医疗(大象医疗)等。还正在推进专业健康保险公司的设立和第三方支付牌照申请,有望实现从预防、医疗到支付的闭环。在当前医疗领域鲜有平台型竞争对手的背景下具备先发优势,有望成为医疗服务领域的BAT。

盈利预测与投资建议。选取A股医疗服务龙头为可比公司,可比公司2017-2019年平均PE为66X、50X、40X。由于:1)公司成长性更强、增速更快;2)公司流量价值大,具备互联网属性;3)市场给予可比公司爱尔眼科高速发展期100XPE(TTM)估值溢价。我们认为给予公司2018年合理PE为77X,对应PEG1.5,对应股价28.53元,维持“买入”评级。