博雅生物:强化市场推广能力,有望推动血制品快速放量

事件:公司发布公告,签署投资框架协议,拟收购广州复大医药有限公司的82%股权,复大医药100%股权的估值不超过2.66亿。

率先收购血制品经销商,强化广东营销推广能力。复大医药主要从事血制品销售,是全球知名品牌基立福在广东唯一的代理商、华兰生物的18大客户之一,并代理康宝、博雅、蜀阳、莱士、泰邦等知名血制品企业的产品,是广东省最重要的血制品经销商之一。博雅生物的血制品销售主要集中在华东和华中地区,包括广东在内的华南地区销售占比不到15%。广东是全国最大的血制品市场,通过此次收购,公司在广东地区的销售能力大幅度提升,有助于推动公司的血制品在广东快速放量。在全国两票制推广导致销售渠道紧张和血制品行业产能扩张导致竞争格局激烈的背景下,公司率先收购行业内知名的血制品经销商。我们认为此次收购对公司的血制品营销渠道建设起到了巨大的推动作用,通过并购强化血制品推广能力,有助于推动公司的血制品快速放量。

调拨血浆和组分有望解决原料短缺,或将增厚公司业绩。博雅拥有血制品行业最高的产值,吨浆收入和吨浆净利润分别约为300万和100万。博雅目前有10个浆站,新浆站仍处于快速成长期,2017年估计采浆量350吨(+40%),当前产能比较充分(500吨血浆处理能力已投产,1000吨凝血因子产能有望在年底投产)。通过调拨丹霞生物的血浆和组分,产能有望充分释放,从而显著提升公司盈利能力。公司拟调拨100吨血浆、180吨血浆对应的静丙组分和400吨血浆对应的纤原组分。假设丹霞调拨血浆和组分收率为博雅的85%,估计将给公司带来7.9亿收入,根据模型测算净利率约为21%(博雅血制品净利率为38%,但由于血浆和组分采购成本高和收率略低,净利率也偏低),即合计1.7亿净利润。考虑血浆和组分可能在2年内分批调拨,估计调拨血浆和组分也将在18-19年2年内陆续生产并确认销售收入,我们估计2018-2019年将分别新增1.1亿和0.6亿净利润,2018年净利润增幅达到19%,对应PE仅21倍。

盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.97元、1.45元、1.91元,对应PE分别为37倍、25倍、19倍,如考虑从丹霞调拨血浆和组分,2018年对应PE仅21倍,维持“买入”评级,目标价53.53元。

风险提示:新产品开发或低于预期的风险、非血制品业务整合或不达预期的风险、新浆站投产进度或低于预期的风险、血浆或组分调拨或低于预期的风险。