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中信证券:买入,基于其龙头地位

2017-08-31 00:00:00 来源:招银国际
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大宗商品贸易成为收入增长引擎。2017 年上半年,中信证券收入总额按年微升3.5%,至251 亿元人民币。收入的增长部分源于大宗商品贸易收入的增加, 该业务收入按年增长1.6 倍,至37.4 亿元人民币。不过,大宗商品贸易同样带来了高额的营业成本,达到37.0 亿元人民币。期内,中信证券的成本收入比仍然高企,达到73.8%,按年上升3.8 个百分点。纯利按年下跌6.0%,至49 亿元人民币。我们预计,2017 年至2019 年,公司的收入总额将分别达到513 亿元人民币、586 亿元人民币及676 亿元人民币,年复合增长率为14.8%。

传统优势得以保持。股权融资和资产管理业务是中信证券的两个传统强项。尽管受市场环境影响,这两项业务的规模都有所减小,但2017 年上半年,中信证券仍然以1,135 亿元人民币的主承销金额和1.9 万亿元人民币的管理资产规模分列行业的第二和第一位。展望未来,再融资不断收紧,通道投资业务持续收缩,我们认为公司的资产管理规模和股权承销额不会有明显回升,但公司在行业的领先地位将能够保持。与此同时,基于其庞大的业务规模,我们认为其建立起来的业务壁垒将很难被同业超越 !海外业务开始盈利。2017 年上半年,中信证券完成了对海外平台CLSA 和CSI 的整合。海外业务录得6,000 万元人民币盈利,去年同期则录得2 亿元人民币亏损。扭亏主要是由于业务整合后营运效率提升,营运开支下降所致。随着日后跨境交易的逐渐增多,中信证券的海外平台将立足于为中国企业提供全方位的金融服务。不过,我们认为海外业务不会成为收入的主要贡献部分,但将持续发挥公司战略平台的作用。

财务杠杆上升,净资本下降。截至2017 年上半年末,中信证券的财务杠杆为3.8 倍,较去年年末上升0.6 倍。同时,母公司的净资本为788 亿元人民币, 较去年年末减少147 亿元人民币。这主要是由于公司向中信证券投资公司注资110 亿元人民币所致。该公司将逐步接手金石投资公司的私募股权投资业务。我们认为公司未来或有募集资金的需求。

上调至买入评级。我们大幅下调了对中信证券2017 年至2019 年的纯利预测, 分别下调31.1%、38.3%和35.6%,至100 亿元人民币、111 亿元人民币和133 亿元人民币,年复合增长率15.1%。我们给予公司的最新目标价20.1 港元相当于公司2018 年预测市账率的1.30 倍,同时也是可比同业的平均估值加两个标准差。基于其在国内证券行业的龙头地位,上调至买入评级。





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