转债市场周报:如何看待蓝标转债的条款博弈

转债策略:如何看待蓝标转债的条款博弈

蓝色光标董事会于4月27日晚间审议通过了《关于调整可转换公司债券转股价的议案》,蓝标转债次日上涨3.32%,随后两周重回跌势,基本跌回4月27日的价格水平。直至本周三,蓝色光标股东大会审议通过《关于调整可转换公司债券转股价的议案》,蓝标转债在次日上涨1.64%。

很多投资者关心此次修正转股价给蓝标转债带来的博弈空间。首先,我们想提的一点是,从2010年以来的修正案例可以看出,转股价修正为转债带来的博弈机会主要存在于董事会预案公布次日。2010年以来,双良、中鼎等10个向下修正转股价的案例中,有6个转债在董事会预案公布次日实现了明显的上涨,其中5个在股东大会通过后并没有明显的上涨,只有中鼎转债也在股东大会通过次日实现了上涨。

这10个案例,除了双良和中鼎在修正时使用上浮条款,其他8个案例均规定修正后的转股价不低于股东大会召开日前20日均价、前1日均价和每股净资产。而从最后的修正幅度来看,这8个案例均修正到股东大会召开日前20日均价、前1日均价和每股净资产的最大值。

直观上,转股价向下修正幅度越大,转股价值提升幅度越大,转债价格上涨机会就越大。其实不然,如果转债平价很低,而转股价修正不到位,其仍然可能维持偏债型品种,只有修正后接近或大于面值的转债上涨机会较大。比如,巨轮转2的转股价下修后,转股价值从70元上涨至104元,导致转债价格上涨4.41%;而博汇转债即使修正幅度达到53%,修正后的转股价值也仍然只有76元左右,因此转债价格反而下跌0.68%。

对于蓝标转债来说,假设5月17日是股东大会通过转股价修正议案日,其前20日的蓝色光标股价均价是7.78元/股,前1日的蓝色光标股价均价是7.42元/股,蓝色光标一季度的每股净资产是3.38元/股。另外,假设按照历史经验,蓝标转债的转股价下修至MAX(20日均价,前1日均价,每股净资产),则蓝标转债的转股价从14.95元向下修正至7.78元,则蓝标转债的转股价值将上升至97元左右,这解释了蓝标转债在董事会公告次日和股东大会通过次日上涨的原因。但是,前文已提到,转股价修正为转债带来的博弈机会主要存在于董事会预案公布次日,则短期内蓝标转债的博弈机会已经过去。而后续如果转股价的修正幅度能使得蓝标转债的平价接近面值,则可以参照修正后同平价的顺昌和国贸,蓝标转债可能有4%-5%的上涨空间。