保壳也疯狂：人均KPI达10亿 *ST川化欲起死回生

金融界网站讯 为了保“壳”，*ST川化在过去一年对公司进行了“基因”再造，业绩扭亏为盈。5月12日，公司股票恢复上市的申请已被深交所受理。回溯*ST川化风云变幻的“保壳史”，相比被强制退市的*ST新都，背靠资产近千亿的能投集团，*ST川化极有可能“起死回生”，解救3.62万名投资者。不过，在监管层加强对企业质量把关的背景下，*ST川化能否通过“持续经营能力”的考察仍是问号。

金主降临

*ST川化2013—2015年分别亏损6.29亿元、15.7亿元及5.65亿元，合计亏损27.64亿元。由于主业停滞及财务状况持续恶化，*ST川化于2016年3月24日被成都市中级人民法院裁定进入重整程序

同年9月，*ST川化在深交所披露《重整草案》，计划实施资本公积金转增股本，转增的8亿股将不向现有股东分配，而用于出售。受让价款用于支付重整费用、公益债务，清偿债权人的债权，剩余部分由川化股份作为后续经营发展资金使用。

最终，能投集团等十三家企业组成的联合体以每股4.302元的发行价支付34.42亿元受让了*ST川化资本公积转增的8亿股股份。其中，能投集团受让3.328亿股，占比26.20％，成为控股股东。

据悉，能投集团作为最大接盘方，来头不小。公开资料显示，四川省国资委通过四川发展持有能投集团67.8％的股份，加上四川化工和四川发展，合计持有*ST川化41.6％的股份，四川省国资委实控人的位置得到进一步巩固。截止2016年12月31日，能投集团总资产为970亿元、净资产314亿元，2016年度实现主营业务收入339亿元、净利润57亿元。显然，能投集团是一位不差钱的金主。

伴随34.4亿元资金的注入，*ST川化的债务问题得到有效解决。到2016年底，*ST川化的流动负债已由22.6亿元下降到8874万元；通过处置资产，增加股本，公司的资产负债率从326.19％下降到了3.02％，一身轻松。

爱“拼”才会赢

在引入资金的同时，*ST川化还做了两件大事。

第一是对职工进行了劳动关系的转移，管理费用锐减。《川化股份职工安置方案》显示，原*ST川化1257名在岗职工、452名退养职工、3075名退休职工（共计4784人）的劳动关系整体转移至川化集团工作。据了解，川化集团为能投集团的全资孙公司。通过劳动关系的转移，*ST川化的在职员工只剩18人，管理费用由2015年的2.05亿元下降到2016年的3878万元。如果维持2.05亿元的管理费用不变，在保持营收和营业成本不变的前提下，*ST川化在2016财年将继续亏损。

第二是新增贸易性经营业务，业绩扭亏为盈。2016年7月，*ST川化的主营业务变更为了大宗商品的国内贸易，盈利模式是公司分别与上游供应商和下游客户签署采购、销售协议，并从中获取贸易差价。财报显示，2016年，贸易业务实现营收15.47亿元，占营收的比重为88.26％。正如公司所言，“得益于大宗商品价格复苏，公司通过开展贸易业务实现了经营性盈利，净利润4982.83万元。”

回溯*ST川化这一年风云变幻的的“保壳史”，不得不说，爱“拼”才是关键。无论是*ST从亏损走向盈利，还是从重资产的制造企业转到轻资产的贸易企业，都离不开“金主”能投集团的接盘，离不开四川省国资委这条大腿。

五重阻力

相比被退市的*ST新都，*ST川化作为有妈的孩子，自然会得到更多疼爱，但回归到投资层面，还是要基本面说话。

首先，8.69亿元的归母净利润为纸面利润。2016财年，*ST川化经营活动产生的现金流量净额为-11.8亿元，其中，公司销售商品、提供劳务收到的现金为14.1亿元，而购买商品、接受劳务支付的现金为20.1亿元，相差的6亿元则被5.94亿元的应收账款和562万元的应收票据侵占。需留意的是，应收账款和应收票据在2017年一季度已经增至7.13亿元和1301万元。

其次，在*ST川化业绩扭亏为盈的背后，关联交易不少。公司2015年度股东大会审议，2016年日常关联交易总额为13.59亿元，实际发生额为3.5亿元。另外，《二○一七年度日常关联交易预计公告》显示，*ST川化2017年度与控股股东及其他关联方发生的日常关联交易金额不超过11.59亿元。

第三，客户与供应商互为母子公司引争议。调查发现，天津兴实新材料科技有限公司是*ST川化的第一大供应商，采购额为3.51亿元；同时，天津泰达能源集团有限公司是*ST川化的第四大客户，销售额1.58亿元。巧合的是，天津兴实新材料科技有限公司是天津泰达能源集团有限公司的全资子公司。此外，四川翔龄实业有限公司作为第一大客户，贡献了近4亿元的销售额，该公司股东为向春（持股55％）和侯军（持股45％），查询工商资料知，向春还是四川广灏投资有限公司和四川润霖科技有限公司的法人代表。不仅如此，通过“仓位在线”查询知，向春和侯军这个两个名字均曾在A股上市公司前十大流通股股东名单中出现过，但是否为同一人还需进一步证实。

第四，毛利率较低，业绩承诺有压力。转型贸易业务后，“借助自身国企平台及长年从事化肥化工行业的优势，短期内与多家国企下属公司建立了合作关系”，*ST川化这块业务在去年就贡献了16亿元的营收，但毛利率只有3.26％。假设没有其他成本开支，3.26％的毛利率全部转化为归母净利润率，那么，按照能投集团对中小股东的业绩承诺（在2017年和2018年分别完成归母净利润不低于3.15亿元、3.5亿元），*ST川化贸易板块对应的营收为96.63亿元、107.36亿元，但ST川化2017年一季度的营收只有9.76亿元，距离百亿元的营收目标相距甚远。静态看，只有10名销售员工的*ST川化（公司总人数为18人），每人平均要抗下10亿元的营收指标，压力不小。

最后，*ST川化面临经济下行的风险。正如公司所言，“目前，在经济预期并未好转、国外需求继续低迷，国内订单相对不足、经济效益改善空间不大等多种因素的影响下，企业生产经营活动将继续放缓，从而给经济运行带来一定下行压力。与此同时，贸易业务或将受到更多约束和挑战。”

综合看，*ST川化是否具备持续的经营能力，仍是问号。同时，从申请恢复上市企业被交易所要求提交的补充材料知，在目前对企业质量强把关的背景下，“持续经营能力”将是核查重点。