均胜电子:无人驾驶的受益者,可利用交叉销售机会(摘要)

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我们看到,中国的汽车零部件供应商均胜电子采取以合理估值收购海外特殊零部件企业并将之扭亏为盈的战略,正在转型成为一家全球性企业。我们预计近期收购的Key Safety Systems (KSS)和TechniSat Digital (TS)业务将带动规模扩张和利润率改善,2017-2020 年收入/盈利年均复合增速将达到19%/40%。均胜电子还有望受益于装备水平升级、无人驾驶和行业整合(尤其是在安全零部件领域)的行业趋势。但鉴于增长潜力相对较高(2017-2020 年预期盈利年均复合增速为40%而同业为7%),该股估值已充分,当前股价对应9.5 倍的2018 年预期EV/EBITDA(全球同业均值为6.7 倍)。因此,我们恢复覆盖均胜电子给予中性评级,12 个月目标价格人民币31.27 元相对4 月10 日收盘价存在4%的下行空间。

潜在影响

1) 规模增长:我们预计均胜电子现有业务和新收购产品类别之间的交叉销售协同效应将会加大,进而将带动收入快速增长(2017-2020 年预期增速为19%)。

2) 利润率扩张:均胜新收购的安全零部件和车联系统业务在被收购时勉强盈亏平衡。我们认为通过降低杠杆、优化成本、加大研发力度和提高运营效率来实现改善的空间充裕。

估值

为反映均胜电子的中期增长前景,我们基于全球系统集成商2017 年预期均值,采用7.0 倍的2020 年预期EV/EBITDA 目标,然后将隐含的股本估值以9%的股权成本贴现,得出12 个月目标价格。

主要风险

将被收购业务扭亏为盈的执行状况好于/差于预期;交叉销售的协同效应高于/低于预期;成本优化好于/差于预期;收购活动令价值增厚;竞争加剧。